ステーブルコインの未来:三重門のジレンマの中でバランスの道を探る

デジタル資産の波において、ステーブルコインは間違いなく近年最も注目される革新の一つです。彼らは法定通貨に連動する約束によって、変動の激しい暗号世界で価値の「避難所」を構築し、ますます分散型金融およびグローバル決済分野の重要なインフラとなっています。その時価総額はゼロから数千億ドルへの飛躍を遂げ、新しい形態の通貨の台頭を予兆しているかのようです。

しかし、市場が盛り上がる中、国際決済銀行(BIS)は2025年5月の経済報告において厳しい警告を発しました。BISは明確に、ステーブルコインは真の通貨ではなく、その繁栄しているように見えるエコシステムの背後には、金融システム全体を揺るがす可能性のあるシステミックリスクが潜んでいることを指摘しました。この結論は冷水を浴びせるようなものであり、私たちにステーブルコインの本質を再考させることを強いられます。

本稿は、BISのこの報告書を深く解読し、その提唱する通貨「三重門」理論に焦点を当てます。つまり、信頼できる通貨体系は、単一性、弾力性、完全性という三つの試練を通過しなければならないということです。具体的な例を交えながら、ステーブルコインがこの三重門の前で直面する困難を分析し、BISフレームワークの外にある現実的な考慮を補足し、最終的に通貨のデジタル化の未来がどのように進展するかを探ります。

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第一重門:単一性の困難------ステーブルコインは永遠に"安定"できるのか？

通貨の"単一性"は現代金融システムの基礎です。それは、いつでも、どこでも、1単位の通貨の価値が別の単位の面値と正確に等しいべきであることを意味します。簡単に言えば、"1元は永遠に1元である"ということです。この価値の恒常的な統一は、通貨が記帳単位、交換媒介、価値の保存という3つの機能を果たすための根本的な前提です。

BISの核心的な論点は、ステーブルコインの価値固定メカニズムには先天的な欠陥があり、法定通貨との1:1の交換を根本的に保証することができないということです。その信頼は国家の信用からではなく、民間発行者の商業信用、準備資産の質と透明性に依存しているため、常に"デカップリング"のリスクにさらされています。

BISは報告の中で歴史的な"自由銀行時代"を例に挙げています。当時、アメリカには中央銀行が存在せず、各州が認可した民間銀行が自らの銀行券を発行することができました。これらの銀行券は理論的には金または銀に兌換可能でしたが、実際には発行銀行の信用と支払い能力によってその価値は異なりました。遠隔地の銀行からの1ドル紙幣は、ニューヨークでは90セント、あるいはそれ以下の価値しかないかもしれません。このような混乱した状況は取引コストを非常に高くし、経済発展を著しく妨げました。今日のステーブルコインは、BISの見解では、この歴史的な混乱のデジタル版であり、各ステーブルコインの発行者は独立した"民間銀行"のようなもので、その発行する"デジタルドル"が本当に兌換可能かどうかは常に未解決の問題です。

最近のアルゴリズムステーブルコインの崩壊事件は、短期間で価値がゼロになり、数十億ドルの時価総額を消し去りました。この事件は、信頼の鎖が断たれたとき、いわゆる「安定」がいかに脆弱であるかを生々しく示しています。資産担保型ステーブルコインでさえ、その準備資産の構成、監査、流動性が常に疑問視されています。したがって、ステーブルコインは「単一性」という第一の関門の前で、すでに苦境に立たされています。

第2の門:レジリエンスの死------100%リザーブの「美の罠」

もし「唯一性」が通貨の「質」に関わるとしたら、「弾力性」は通貨の「量」に関わります。通貨の「弾力性」とは、金融システムが経済活動の実際の需要に基づいて、動的に信用を創造し縮小する能力を指します。これは現代市場経済が自己調整し、持続的に成長するための重要なエンジンです。経済が繁栄するとき、信用の拡張が投資を支えます；経済が冷え込むとき、信用の縮小がリスクをコントロールします。

BISはステーブルコイン、特に100%の高品質流動性資産を準備金として保有していると主張するステーブルコインが、実際には"ナロー・バンキング"モデルであると指摘しています。このモデルはユーザーの資金を完全に安全な準備資産の保有に使用し、貸し出しを行いません。これが非常に安全に聞こえる一方で、通貨の"弾力性"を完全に犠牲にすることになります。

私たちはシーンの比較を通じてその違いを理解できます:

従来の銀行システム(は弾力性を持っています): 仮にあなたが1000元を商業銀行に預けたとします。準備金の一部制度に基づき、銀行は100元だけを準備金として保持し、残りの900元を資金を必要とする企業家に貸し出すことができます。この企業家は900元を使って供給業者に対する代金を支払い、供給業者はそのお金を銀行に預けます。このように循環し、最初の1000元の預金は銀行システムの信用創造を通じて、より多くの通貨を派生させ、実体経済の運営を支えます。

ステーブルコイン体系(は弾力性に欠ける): 仮にあなたが1000ドルで1000単位のあるステーブルコインを購入したとします。発行者はこの1000ドルをすべて銀行に預けるか国債を購入して準備金とすることを約束します。このお金は"ロック"されており、貸出に使用することはできません。もし起業家が資金調達を必要とした場合、ステーブルコインシステム自体はそのニーズを満たすことができません。ただ待つことしかできず、現実世界のドルが流入するのを待つしかなく、経済の内生的な需要に基づいて信用を創出することはできません。全体のシステムはまるで"死の水たまり"のようで、自己調整能力や経済成長を支える能力に欠けています。

この「非弾力的」な特性は、その自身の発展を制限するだけでなく、既存の金融システムに対して潜在的な衝撃をもたらします。もし大量の資金が商業銀行システムから流出し、ステーブルコインを保有することになれば、銀行が貸し出しに利用できる資金が減少し、信用創造能力が萎縮することになります。これにより信用の引き締まりが引き起こされ、資金調達コストが引き上げられ、最終的には資金支援を最も必要とする中小企業やイノベーション活動に悪影響を及ぼす可能性があります。

もちろん、将来的にはステーブルコインの大規模な使用に伴い、ステーブルコイン銀行が登場するでしょう。その際、この信用の派生は新しい形で銀行システムに戻ることになります。

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第三の扉:完全性の欠如------匿名性と規制の永遠のゲーム

通貨の"完全性"は金融システムの"セーフティネット"です。それは、決済システムが安全で効率的であり、マネーロンダリング、テロ資金供与、脱税などの違法行為を効果的に防ぐことができる必要があることを要求します。これには、健全な法的枠組み、明確な権限と責任の分担、そして強力な監督執行能力が必要であり、金融活動の合法性と適法性を確保するためです。

BISは、ステーブルコインの基盤となる技術アーキテクチャ------特にパブリックチェーン上に構築されたステーブルコイン------が金融の"完全性"に対して厳しい挑戦をもたらすと考えています。その核心的な問題は匿名性と分散型特性にあり、これにより従来の金融規制手段が効果を発揮しにくくなっています。

具体的なシナリオを考えてみましょう: 数百万ドルの価値を持つステーブルコインが、パブリックチェーンを通じて匿名のアドレスから別の匿名のアドレスに移動します。このプロセスは数分しかかからず、手数料も低廉です。この取引の記録はブロックチェーン上で公開されていますが、ランダムな文字で構成されたこれらのアドレスを現実世界の個人や法人に結びつけることは非常に困難です。これにより、違法資金の越境流動が容易になり、「顧客を知ること」や「マネーロンダリング防止」などの重要な規制要件が形骸化しています。

対照的に、従来の国際銀行振込は、時には効率が悪く、コストが高く感じられることがありますが、その利点は、各取引が厳密な規制ネットワーク内にあることです。送金銀行、受取銀行、及び中間代理銀行は、それぞれの国の法律規則を遵守し、取引当事者の身元を確認し、規制機関に疑わしい取引を報告しなければなりません。このシステムは重苦しいものですが、グローバル金融システムの「完全性」を提供する基本的な保障をしています。

ステーブルコインの技術特性は、根本的にこの仲介機関に基づく規制モデルに挑戦しています。これが、世界の規制当局がそれに対して高い警戒心を持ち、常に包括的な規制枠組みに組み込むよう求める根本的な理由です。金融犯罪を効果的に防ぐことができない通貨体系は、その技術がどれほど先進的であっても、社会と政府の最終的な信頼を得ることはできません。

"完全性"の問題を技術そのものに完全に帰するのは、過度に悲観的かもしれません。オンチェーンデータ分析ツールの成熟が進むにつれ、世界的な規制フレームワークが徐々に導入される中で、ステーブルコイン取引の追跡とコンプライアンス審査を実施する能力が急速に向上しています。将来的には、完全にコンプライアンスを遵守し、資産が透明で、定期的に監査を受ける"規制に優しい"ステーブルコインが市場の主流となる可能性が高いです。その時点で、"完全性"の問題は技術と規制の結合によって大いに緩和されるべきであり、乗り越えられない障害とは見なされるべきではありません。

補足と考察: BISフレームワークの外で、私たちは何を見なければならないのか？

本部分は、ステーブルコインの現実的な価値を批判または反論する意図ではなく、業界の風口に対する冷静な思考の位置づけとして、リスク回避を前提に未来のさまざまな可能性を想像することを目的としています。業界関係者に対して、より大きな建設的かつ補完的な視点からBISの論述をいくつか細分化し、延長させ、報告書で十分に展開されていないが同様に重要な現実的な問題について探討することを期待しています。

1、ステーブルコインの技術的脆弱性

経済学的な観点からの三大課題に加えて、ステーブルコインは技術的な面でも完璧とは言えません。運用は二つの重要なインフラ、インターネットと基盤となるブロックチェーンネットワークに高度に依存しています。これは、大規模なネットワークの中断、海底ケーブルの故障、大規模な電力の麻痺、または標的を絞ったサイバー攻撃が発生した場合、全体のステーブルコインシステムが停止または崩壊する可能性があることを意味します。この外部インフラへの絶対的な依存は、従来の金融システムと比較した際の顕著な弱点です。例えば、この二億の戦争のように、ある国が全国的にネットワークが断たれ、さらには一部地域で停電が発生するという極端な状況は、まだ考慮されていないかもしれません。

より長期的な脅威は、最先端技術の破壊的な進展から生じます。例えば、量子コンピューティングの成熟は、既存のほとんどの公開鍵暗号アルゴリズムに致命的な打撃を与える可能性があります。一度、ブロックチェーンアカウントの秘密鍵の安全を守る暗号体系が破られた場合、デジタル資産の世界の安全の基盤は消えてしまいます。現在はまだ遠いと見えるかもしれませんが、世界的な価値の流れを支える通貨体系にとって、これは直面しなければならない根本的な安全リスクです。

2、ステーブルコインが金融システムに与える現実的な衝撃と"天井"

ステーブルコインの台頭は、新しい資産クラスを創造しただけでなく、従来の銀行と直接的に最も核心的な資源である------預金を争奪しています。この"金融脱媒"の傾向が持続的に拡大すれば、商業銀行の金融システムにおける核心的な地位を弱め、ひいては実体経済にサービスを提供する能力に影響を与えるでしょう。

さらに深く探討すべきは、広く流布している物語------「ステーブルコインの発行者が国債を購入してその価値を支える」というものです。このプロセスは、聞こえるほど単純ではなく、その背後には重要なボトルネックがあります: 銀行システムの準備金です。

プロセス解析は以下の通りです:

• ユーザーは銀行にドルを預け、その後銀行振込でステーブルコイン発行者に送金します。
• ステーブルコイン発行者は、提携している商業銀行からこのドル預金を受け取ります。
• 発行者がこの資金を使って国債を購入することを決定した場合、銀行に支払いを指示する必要があります。この支払いプロセスは、特に大規模な操作の際に、最終的には中央銀行の決済システムを通じて行われ、発行者の銀行の中央銀行における準備金口座の残高が減少します。
• それに応じて、国債を売却した側の銀行の準備金口座残高が増加します。

ここでの重要な点は、商業銀行の中央銀行に対する準備金は無限ではないということです。銀行は日常の決済、顧客の引き出しに対応し、規制要件を満たすために十分な準備金を保持する必要があります。もしステーブルコインの規模が持続的に拡大し、大量の国債購入が銀行システムの準備金を過度に消耗させると、銀行は流動性圧力と規制圧力に直面します。その時、銀行はステーブルコイン発行者へのサービスを制限または拒否する可能性があります。したがって、ステーブルコインに対する国債の需要は、その規模の上限が銀行システムの準備金に制約されることになります。