ステーブルコインの未来:三重の門のジレンマの中でバランスを探る

デジタル資産分野において、ステーブルコインは近年最も注目されるイノベーションの一つであり、法定通貨に連動する約束によって、変動の激しい暗号世界において価値の「避難所」を構築し、ますます分散型金融やグローバルな支払い分野における重要なインフラとなっています。その時価総額はゼロから数千億ドルへの飛躍を遂げており、新しい通貨形態の台頭を予示しているようです。

しかし、国際決済銀行(BIS)は、その2025年5月の経済報告の中で厳しい警告を発しました。BISは明確に、ステーブルコインは本当の通貨ではなく、その繁栄しているように見えるエコシステムの背後には、金融システム全体を揺るがす可能性のあるシステミックリスクが潜んでいると指摘しました。この見解は、私たちにステーブルコインの本質を再考させるものです。

この記事では、BISのこの報告書を深く解読し、その提唱する通貨「三重門」理論に焦点を当てます。つまり、信頼できる通貨体系は、単一性、弾力性、完全性の三つの試練を通過しなければならないということです。具体的な事例を交えながら、ステーブルコインがこの三重門の前で直面する困難を分析し、BISフレームワークの外にある現実的な考慮事項を追加し、最終的に通貨のデジタル化の未来がどのように進展するのかを探ります。

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第一重門:単一性の困難——ステーブルコインは永遠に"安定"であり得るのか?

通貨の「単一性」は現代金融システムの基礎です。それは、いつでも、どこでも、一単位の通貨の価値が他の単位の額面と正確に等しいべきであることを意味します。簡単に言えば、「一元は永遠に一元」です。この価値の恒常的な統一は、通貨が記帳単位、交換媒介、価値貯蔵の三大機能を果たすための根本的な前提です。

BISの核心的な論点は、ステーブルコインの価値固定メカニズムに先天的な欠陥が存在し、法定通貨との1:1交換を根本的に保証することができないということです。その信頼は国家の信用からではなく、民間の発行者の商業信用や準備資産の質と透明性に依存しているため、常に"デカップリング"のリスクに直面しています。

BISは報告の中で歴史的な"自由銀行時代"(約1837-1863年のアメリカ)を例に挙げています。当時、アメリカには中央銀行が存在せず、州によって特許を与えられた私立銀行が自らの銀行券を発行することができました。これらの銀行券は理論上、金または銀に兌換可能でしたが、実際には発行銀行の信用と支払い能力によってその価値は異なりました。辺鄙な地域の銀行からの1ドル紙幣は、ニューヨークでは90セント、あるいはそれ以下の価値しかないこともありました。このような混乱した状況は取引コストを極めて高くし、経済発展を著しく妨げました。今日のステーブルコインは、BISの見解では、この歴史的な混乱のデジタル版に他なりません——すべてのステーブルコイン発行者は独立した"私立銀行"のようであり、その発行する"デジタルドル"が本当に兌換されるかどうかは常に未解決の問題です。

最近の痛ましい教訓は問題を十分に示しています。アルゴリズムステーブルコインUSTの崩壊事件は、わずか数日で価値がゼロになり、数百億ドルの時価総額を消し去りました。この事件は、信頼の鎖が断たれたとき、いわゆる「安定」がどれほど脆弱であるかを生々しく示しています。資産担保型ステーブルコインであっても、その準備資産の構成、監査、流動性は常に疑問視されています。したがって、ステーブルコインは「単一性」という最初の門の前で、すでに苦境に立たされています。

セカンドゲート:レジリエンスの死 - 100%リザーブの「美の罠」

もし"単一性"が通貨の"質"に関わるとすれば、"弾性"は通貨の"量"に関わります。通貨の"弾性"とは、金融システムが経済活動の実際の需要に基づいて、動的に信用を創造し、縮小する能力を指します。これは現代の市場経済が自己調整し、持続的に成長するための重要なエンジンです。経済が繁栄するとき、信用の拡張は投資を支えます; 経済が冷え込むとき、信用の縮小はリスクをコントロールします。

BISは、特に100%の高品質流動性資産(（現金や短期国債)など）を準備金として持つことを標榜するステーブルコインを、「ナローバンク」モデルの一種であると指摘しています。このモデルは、ユーザーの資金を安全な準備資産を保持するために完全に使用し、融資を行わないものです。これは非常に安全に聞こえますが、通貨の「柔軟性」を完全に犠牲にする代償を伴います。

私たちはシーンの比較を通じてその違いを理解できます:

伝統的な銀行システム(は弾力性を持っています): あなたが1000元を商業銀行に預けたと仮定します。部分準備制度に基づき、銀行は100元を準備金として保持するだけで済む可能性があり、残りの900元は資金が必要な企業家に貸し出すことができます。この企業家は900元を使って供給業者に支払い、供給業者はこのお金を再び銀行に預けます。このように循環し、最初の1000元の預金は銀行システムの信用創造を通じて、より多くの通貨を生み出し、実体経済の運営を支えます。

ステーブルコイン体系(は柔軟性に欠ける): あなたが1000ドルで1000単位のステーブルコインを購入したと仮定します。発行者はこの1000ドルをすべて銀行に預けるか、米国債を購入して準備金とすることを約束します。このお金は"ロック"されており、貸し出しに使用することはできません。もし企業家が資金調達を必要とする場合、ステーブルコインシステム自体はこの要求に応えることができません。それは現実の世界からのドルの流入を待つことしかできず、経済の内生的な需要に基づいて信用を創造することはできません。全体のシステムは"死水潭"のようで、自己調整や経済成長を支える能力に欠けています。

この「非弾力的」な特性は、自身の発展を制限するだけでなく、既存の金融システムに潜在的な影響を与えます。もし大量の資金が商業銀行システムから流出し、ステーブルコインを保有することになれば、銀行が貸し出しに利用できる資金が直接的に減少し、信用創造能力が萎縮(、まるでバランスシート縮小の性質)のようです。これにより、信用の引き締まりが引き起こされ、資金調達コストが上昇し、最終的には資金支援を最も必要とする中小企業やイノベーション活動に悪影響を及ぼす可能性があります。

もちろん、話を戻すと、将来的にはステーブルコインの大規模な使用に伴い、ステーブルコイン銀行(が融資を行う)ことがあるでしょう。そのため、この信用の派生は新しい形で銀行システムに戻ってくることになります。

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第三の扉:誠実さの欠如 - 匿名性と規制の永遠のゲーム

通貨の「完全性」は金融システムの「セーフティネット」です。それは、決済システムが安全で効率的であり、マネーロンダリング、テロ資金供与、脱税などの違法活動を効果的に防止できることを要求します。その背後には、金融活動の合法性と適法性を確保するために、健全な法的枠組み、明確な権限と責任の分担、そして強力な規制執行能力が必要です。

BISは、ステーブルコインの基盤技術アーキテクチャ、特にパブリックチェーン上に構築されたステーブルコインが金融の「完全性」に対して厳しい挑戦をもたらすと考えています。その核心的な問題は、匿名性と分散化の特性にあり、これにより従来の金融規制手段が効果を発揮しにくくなっています。

具体的なシナリオを考えてみましょう: 数百万ドルのステーブルコインがパブリックチェーンを介して、匿名のアドレスから別の匿名のアドレスに移転される過程は、数分しかかからず、手数料も低廉です。この取引の記録はブロックチェーン上で公開されているものの、ランダムな文字列から成るこれらのアドレスを現実の個人や団体と関連付けるのは非常に困難です。これにより、違法資金の国境を越えた流れが容易になり、「顧客確認」(KYC)や「マネーロンダリング防止」(AML)などの重要な規制要件が形骸化しています。

それに対して、従来の国際銀行送金(はSWIFTシステム)を通じて行われるとき、効率が悪く、コストが高いことがあるが、その利点は各取引が厳密な規制ネットワークの中にあることである。送金銀行、受取銀行、そして仲介銀行は、それぞれの国の法律および規制を遵守し、取引の両者の身元を確認し、規制機関に疑わしい取引を報告しなければならない。この体系は重厚ではあるが、世界の金融システムの「完全性」に対する基本的な保障を提供している。

ステーブルコインの技術的特性は、根本的にこの仲介機関に基づく規制モデルに挑戦しています。これは、世界の規制当局がこれに対して高い警戒を維持し、常に包括的な規制フレームワークに組み込むよう求めている根本的な理由です。金融犯罪を効果的に防ぐことができない通貨システムは、その技術がどれほど先進的であっても、社会や政府の最終的な信頼を得ることができません。

"完全性"の問題を技術自体に完全に帰責するのは、あまりにも悲観的かもしれません。オンチェーンデータ分析ツールの成熟が進み、グローバルな規制フレームワークが徐々に整備される中で、ステーブルコイン取引の追跡とコンプライアンスチェックの実施能力は急速に向上しています。将来的には、完全にコンプライアンスを遵守し、準備金が透明で、定期的に監査を受ける"規制に優しい"ステーブルコインが市場の主流になる可能性が高いです。その時には、"完全性"の問題は技術と規制の組み合わせによって大いに緩和されるべきであり、克服できない障害として捉えるべきではありません。

補足と考察: BISフレームワークの外で、私たちは何を見なければならないのか?

BISの「三重門」理論は、私たちに壮大で深い分析フレームワークを提供します。しかし、この部分はステーブルコインの現実的な価値を批判または反論することを目的としていません。むしろ、業界の風向きに対する冷静な思考の位置づけとして、リスク回避を前提に未来の様々な可能性を想像し、私たちのサービスを提供する顧客や業界の関係者がより大きく、建設的で補完的な視点に立ち、BISの論述を細分化し延長することを希望しています。報告書で深入りされていないが同様に重要な現実の問題について探討します。

1、ステーブルコインの技術的脆弱性

経済学の観点からの三大課題に加えて、ステーブルコインは技術的な側面でも完璧ではありません。その運用は、インターネットと基盤となるブロックチェーンネットワークという二つの重要なインフラに高度に依存しています。これは、大規模なネットワーク障害、海底ケーブルの故障、大規模な電力障害、または標的型のサイバー攻撃が発生した場合、全体のステーブルコインシステムが停止または崩壊する可能性があることを意味します。この外部インフラへの絶対的な依存は、従来の金融システムと比較した際の顕著な弱点となっています。例えば、今回の2億の戦争で、イラン全土でのインターネット遮断や一部地域での停電が発生するという極端な状況は、まだ考慮されていないかもしれません。

より長期的な脅威は、最先端技術の破壊的な影響から来ています。例えば、量子コンピューティングの成熟は、既存のほとんどの公鍵暗号アルゴリズムに致命的な打撃を与える可能性があります。一度ブロックチェーンアカウントの秘密鍵を保護する暗号システムが破られれば、デジタル資産の世界全体の安全基盤は消失します。現時点ではまだ距離があるように見えますが、世界的な価値の流れを支えることを目的とした通貨システムにとって、これは必ず直面すべき根本的な安全リスクです。

2、ステーブルコインが金融システムに与える現実的な衝撃と「天井」

ステーブルコインの台頭は、単に新しい資産クラスを創出しただけでなく、伝統的な銀行と直接的に最も核心的な資源である預金を争うことにもなっています。この"金融の脱媒"の傾向が持続的に拡大すれば、商業銀行の金融システムにおける核心的な地位が弱体化し、ひいては実体経済へのサービス能力に影響を与えるでしょう。

さらに深く掘り下げる価値があるのは、広く伝わる物語——「ステーブルコインの発行者は、その価値を支えるために米国債を購入する」というものです。このプロセスは聞こえるほど簡単ではなく、その背後には重要なボトルネックが存在します: 銀行システムの準備金。

プロセス解析は以下の通りです:

• ユーザーはドルを銀行に預け、その後銀行振込でステーブルコイン発行者に送金します。
• ステーブルコイン発行者は、その提携する商業銀行でこのドル預金を受け取ります。
• 発行者がこの資金を使ってアメリカ国債を購入することを決定した場合、銀行に支払いを指示する必要があります。この支払いプロセスは、特に大規模な操作の場合、最終的に連邦準備制度の決済システムを通じて行われ、発行者の銀行の連邦準備制度における準備金口座の残高が減少します。
• 相応に、国債を売却する側の銀行の準備金口座残高が増加します。

ここでの重要な点は、商業銀行が連邦準備制度の準備金を無限に持つわけではないということです。銀行は日常の決済、顧客の引き出しに対応し、規制要件を満たすために十分な準備金を保持する必要があります。もしステーブルコインの規模が引き続き拡大する場合、