CEXとDEXの永久契約取引メカニズムの比較:Hyperliquid、Binance、OKX

2025年3月、JELLYJELLY合約がある分散型取引プラットフォームで市場の動揺を引き起こしました。この合約の価格は短時間で429%急騰し、大規模な清算がほぼ発生するところでした。清算が発生した場合、空売りポジションはチェーン上の流動性プールに押し込まれ、巨額の浮動損失を引き起こします。一方、大手中央集権型取引所は迅速にJELLYJELLYの無期限先物取引を開始しました。

危機が発生しようとする中、分散型プラットフォームのバリデーターが緊急投票を介入し、強制的に取引を取り下げ、ポジションをクローズし、取引を凍結しました。この出来事は、暗号コミュニティにおいて「分散型」取引所の本質についての広範な議論を引き起こし、中心的な問題を浮き彫りにしました：分散型プラットフォームでは、価格は何によって決まるのか？リスクは一体誰が負うのか？アルゴリズムは本当に中立なのか？

この記事では、3つのプラットフォームにおける無期限先物のコアメカニズム——指数価格、マーク価格、資金調達率のアルゴリズムの違いを深く分析し、それらの背後にある金融理念とリスク伝達メカニズムを探ります。私たちは、異なるアルゴリズムがどのように取引スタイルを形成し、異なる種類のオペレーターにサービスを提供し、市場の嵐の中でトレーダーの生存能力にどのように影響を与えるかを見ることができるでしょう。

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無期限契約取引の概要

無期限先物取引主要由三つの重要な要素で構成されています：

1. インデックス価格：現物市場の価格変動を追跡し、理論的基準です。

2. マーキング価格：未実現利益・損失、強制清算などの重要なイベントを計算するための決定的な価格。

3. 資金レート：現物市場と先物市場を結ぶ経済メカニズムであり、先物価格を現物に戻すように誘導します。

三大プラットフォームアルゴリズムの比較

指数価格メカニズム

ある分散型プラットフォームの指数価格はオラクル価格と呼ばれ、バリデータノードによって独立して構築されます。これは加重中央値法を使用して極端な価格変動に対抗し、操作耐性を高めますが、更新頻度は遅く（3秒ごと）、この設計は異常値と変動を排除し、価格をより滑らかにすることを目的としています。

マーキング価格メカニズム

ある大規模な中央集権型取引所のマーク価格アルゴリズムは、3種類の価格の中央値に基づいています：先物市場の買い一/売り一の中間価格、成立価格、及び衝撃価格。衝撃価格は、大口成行注文がオーダーブックに与える影響をシミュレートすることで、実際の流動性コストを反映します。指数移動平均処理された中央値を組み合わせることで、マーク価格の変動を滑らかにし、スパイクに対して耐性を持たせ、大規模資金の安定した配置や制度的アービトラージ戦略に適しています。

別の中央集権型取引所は、マーケットの買い1/売り1の中間価格のみをマーク価格のソースとして使用する、より攻撃的な方法を採用しています。このアルゴリズムは微小な取引に非常に敏感であり、大量の注文が板を食い尽くすことにより激しい変動を引き起こすことがあります。ボラティリティは高いですが、価格が現物に戻る速度は速く、高頻度取引者や短期トレーダーに適しています。

去中心化プラットフォームのマーク価格構造は、上記の2つの方法を融合しています。これは、オラクルの価格、プラットフォーム自体の買い/売りの中央値、そして複数の中央集権的取引所の無期限先物加重中央値を組み合わせています。このメカニズムは、プラットフォーム上に一定の「アルゴリズム的民主主義」を形成し、操作耐性を強化しています。

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資金費率アルゴリズム

分散型プラットフォームは資金調達レートのアルゴリズムにプレミアムインデックスを導入し、5秒ごとにサンプリングを行い、1時間の平均値で計算して短期間の激しい変動を防ぎます。契約価格と現物価格の乖離に対応するために、このプラットフォームは3つの特徴的な設定を採用しています：

1. 極端な状況では、資金調達率が最高で4%/時間に達する。
2. 資金レートはオラクル価格に基づいて計算され、マーク価格ではありません。
3. 8時間ごとの周期で資金レートを計算していますが、毎時1/8を徴収し、価格の回帰を加速させます。

ある大規模な中央集権型取引所の資金コストは、比較的長い決済サイクル（通常8時間）に依存しており、計算時にはオーダーブックの深さと固定借入金利を組み合わせて、機関投資家や中長期のトレーダーに対して、よりスムーズな資金コストを提供しています。

別の中央集権型取引所の資金調達率アルゴリズムは比較的単純で、注文板の買値と売値の価格の偏差に基づいて計算され、決済周期が長い。この設計は資金調達率の激しい変動を引き起こし、高頻度・短期の積極的戦略に適しています。

異なるプラットフォームの取引戦略と金融理念

大規模な中央集権的な取引所:制度的合理主義者の設計

• コア理念：市場を予測可能にする
• 機構の特徴：マーク価格のスムージング、資金調達率の精緻なモデリング、リスクバッファ機構
• 適合するグループ：安定した利益を追求し、リスクをコントロールできる機関投資家と中長期のトレーダー

別の中央集権型取引所：トレードインスティンクトのデザイン

• コア理念：市場は人間性の反映である
• メカニズムの特徴：マーク価格の感度、資金コストの変動が大きい、清算メカニズムが迅速
• 対象:高頻度トレーダー、短期トレーダー

分散型プラットフォーム：オンチェーン構造主義者のデザイン

• コア理念：アルゴリズムによる秩序設定
• 仕組みの特徴：バリデーターのコンセンサス価格、オンチェーン流動性プールの底支え、高頻度資金費率、オンチェーンの透明性
• 対象群体：検証可能なコードと分散型ガバナンスを求めるトレーダー、オンチェーンアービトラージャー

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まとめ

無期限先物取引メカニズムの設計は、異なるプラットフォームが市場の本質を理解し、価値観を反映したものです。制度的緩和、市場行動の誘導、またはチェーン上の合意を通じて、各プラットフォームは見えない市場でいかに信頼を築くかという問題を解決しようと試みています。

しかし、極端な市場状況では、人為的な介入は依然として避けられません。完璧なシステムは存在しないかもしれませんが、私たちは不完全な中で自己修正を続けることができるシステムを設計することができます。未来の金融世界では、アルゴリズムはその影響力を拡大し続けますが、各アルゴリズムの背後には価値判断が含まれています。

最終的に、トレーダーが追求するのは価格だけではなく、秩序の幻影でもあります。複雑で変化の激しい市場では、畏敬の念を持ち続けることが重要です。

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