Ethena協議深度洞察：資金費率挑戰與策略優化

Ethena是一個基於以太坊的穩定幣協議，通過Delta中性策略提供合成美元USDe。其核心機制是用戶存入stETH鑄造等值USDe，同時Ethena在中心化交易所做空等量ETH永續合約，實現投資組合的Delta中性。

截至2024年5月9日，sUSDe的收益率爲15.3%，USDe總發行量達22.9億美元，佔穩定幣市值約1.43%，排名第五。

Ethena的收入來源包括現貨質押收益和空頭頭寸資金費率收益。資金費率是永續合約中調節期貨與現貨價格的機制，當永續合約價格高於現貨時，多頭向空頭支付費用，反之亦然。

近期，Ethena引入BTC作爲新的抵押物，目前BTC抵押物佔比已達41%。這一舉措雖然稀釋了質押收益率，但增加了協議的擴容能力和投資組合的分散度。

然而，Ethena也面臨諸多挑戰：

1. 收益率下滑：sUSDe收益率從30%+迅速降至10%+左右。

2. 應用場景缺乏：USDe目前主要用於獲取高APY和參與空投活動。

3. 保險基金不足：當前保險基金僅佔USDe發行量的1.66%，遠低於官方模型的預期。

4. 市場擾動：Ethena的大量空頭頭寸已對合約市場產生影響。

5. 潛在擠兌風險：如果資金費率持續低迷，可能在空投活動結束後引發大量贖回。

盡管如此，Ethena在應對負資金費率時的擠兌風險方面具有一定優勢。由於擠兌會導致空頭頭寸減少，保險基金支出也隨之降低，可以維持更長時間。同時，負資金費率環境下多頭流動性充足，有利於平倉空頭頭寸。

未來，Ethena需要不斷優化策略，包括：

1. 增加優質抵押品種類，提高USDe供應上限並分散風險。

2. 加強保險基金管理，確保充足的風險緩衝。

3. 拓展USDe的應用場景，減少對高收益的依賴。

4. 密切關注並控制對市場的影響，特別是未平倉合約總量。

總之，Ethena協議展現了創新的穩定幣機制，但其長期成功還需要持續的策略優化和風險管理。