стейблкоїн зростає: каталізатор нової ери цифрових фінансів

Автор: Лі Юкун, джерело: Пекінський інститут регулювання фінансових технологій.

Примітка редактора

Як продукт поєднання блокчейну та традиційної фінансової системи, стейблкоїни (Stablecoins) поступово переходять від використання як інструменту на периферії для торгівлі криптоактивами до ключової позиції в міжкордонних платежах, розрахунках та цифровій фінансовій інфраструктурі. У міру того, як основні економіки, такі як США, ЄС, Сінгапур та ОАЕ, поступово впроваджують або просувають відповідні регуляторні рамки, будівництво системи відповідності стейблкоїнів входить у критичний поворотний момент. Ця стаття, основана на останніх дослідженнях міжнародних авторитетних консультативних компаній, таких як Bain, Deloitte, Roland Berger, системно розглядає технічні характеристики стейблкоїнів, тенденції розвитку, галузеве застосування, регуляторну динаміку та системні ризики, а також поєднує глобальний порівняльний аналіз та типові кейси, з метою надання політичним рішенням, фінансовим установам та учасникам з країн, що розвиваються, таких як Китай, довідкових матеріалів для прийняття рішень та стратегічних ідей. Наразі наводимо основний зміст "Звіту" для ознайомлення.

О. Технічне ядро та еволюційний шлях стабільних монет

Stablecoin, як новий цифровий фінансовий інструмент, з моменту свого виникнення виконує функцію моста між криптоактивами та традиційною фінансовою системою. Його основна місія полягає в тому, щоб через механізм прив'язки вартості забезпечити низьковолатильний цифровий носій вартості, який служить як для децентралізованих фінансів (DeFi), так і може бути інтегрований у традиційні фінансові сценарії, такі як основні платежі, розрахунки та фінансування.

Згідно з доповіддю Deloitte "2025: Рік стабільних монет для платежів", платіжні стабільні монети (Payment Stablecoin, скорочено PSC) є "цифровою валютою, яка базується на 1:1 резерві фіатної валюти, має можливість миттєвого викупу та не є цінним папером з правової точки зору". Ця форма активу швидко розширюється у всьому світі, ставши незамінним торговим посередником на ринку криптоактивів, а також поступово проникаючи в такі сфери реальної економіки, як міжкордонні платежі та розрахунки в ланцюгах постачання. Roland Berger визначає стабільні монети як "цифрові одиниці вартості, що базуються на технології розподіленого реєстру блокчейн, які закріплені за активами з високим кредитним рейтингом, мають низьку волатильність і високу прозорість", підкреслюючи, що їх децентралізовані та програмовані властивості несуть потенційну силу для перетворення глобальних фінансових потоків.

Стабільні монети об'єднують переваги традиційних валют та цифрових технологій: базуючись на блокчейні для запису транзакцій, їхня вартість прив'язується до ліквідних активів, таких як готівка та державні облігації, що забезпечує високу прозорість, низькі витрати на посередництво та високу швидкість обігу капіталу, пропонуючи нові ідеї для будівництва цифрової фінансової інфраструктури на ринках, що розвиваються.

Стабільні монети можна поділити на три категорії залежно від моделі забезпечення та способу підтримки вартості: фіатно-забезпечені (підтримуються готівкою, короткостроковими державними облігаціями та іншими високоліквідними активами в співвідношенні 1:1 або з надмірним забезпеченням), забезпечені криптоактивами (підтримуються надмірним заставленням криптоактивів) та алгоритмічні (не залежать від реальних активів для забезпечення, підтримують прив’язку за допомогою алгоритмів попиту та пропозиції). Таблиця 1 порівнює три моделі та їхні ризикові випадки:

!

Звіт Roland Berger та Deloitte спільно вказує на те, що технологія стабільних монет пройшла три етапи еволюції:

Перший етап: функція торгового посередника (2015-2020). На цьому етапі стейблкоїни в основному використовувалися для обслуговування криптоактивних бірж, як інструмент для захисту торгових пар та розрахунків.

Другий етап: інфраструктура платежів і розрахунків (2021-2024). З оптимізацією технологій на блокчейні стейблкоїни почали впроваджуватися в таких сферах, як міжнародні платежі та розрахунки в ланцюгах постачання. Дані Roland Berger показують, що середня вартість міжнародного переказу USDC на ранніх версіях мережі Ethereum становила 12 доларів за транзакцію, а час зарахування становив приблизно 10 хвилин. Після оптимізації мережі Base, вартість на сьогодні знизилася до 0,01 долара за транзакцію, а час зарахування скоротився до 5 секунд.

!

Джерело: «Stablecoins: Майбутнє грошей?», Roland Berger

Третя стадія: Вбудовування фінансової системи (2025-до сьогодні). З 2025 року стейблкоїни поступово інтегруються в основну фінансову інфраструктуру, стаючи важливими інструментами для міжінституційних переказів, фінансових розрахунків підприємств та платежів у міжнародній торгівлі.

Важлива цінність стейблкоїнів полягає не лише в прив'язці до фіатних валют і зниженні волатильності, але й у потенціалі фінансових інновацій, що виникає з їх програмованості. У поєднанні з розумними контрактами стейблкоїни можуть підтримувати функції умовних платежів, управління фондами, розподілу розрахунків тощо, сприяючи оновленню фінансових продуктів з статичних контрактів до динамічного грошового потоку.

Два. Три ключові елементи для сприяння глобальному економічному зростанню

Протягом останніх п'яти років стабільні монети з периферійного інструменту перетворилися на основну фінансову інфраструктуру. Згідно з даними Bain, Roland Berger та Deloitte (2025), глобальна капіталізація стабільних монет зросла з менше ніж 2 мільярдів доларів США у 2019 році до понад 200 мільярдів доларів США на початку 2025 року. Станом на 2025 рік USDT (Tether) та USDC (Circle) займають більше 85% частки ринку стабільних монет. Tether в основному обслуговує нові ринки, резервні активи, такі як американські облігації та інші високоліквідні активи, досягають 116 мільярдів доларів США, що складає 58% глобальних резервів стабільних монет. USDC завдяки своїй відповідності та прозорості широко використовується на розвинених ринках, таких як ЄС та Сінгапур, з резервами понад 50 мільярдів доларів США.

!

У розподілі по регіонах стейблкоїни особливо помітні в нових ринках та країнах з високою інфляцією. Наприклад, в Туреччині, через постійне знецінення національної валюти ліри, частка населення, яке використовує стейблкоїни (переважно USDT) для збереження активів та міжнародних платежів, постійно зростає. У 2024 році кількість власників USDT становила 34% від загальної чисельності населення країни. Схожі явища спостерігаються в Нігерії, Аргентині та інших країнах, де обсяги грошових переказів через стейблкоїни суттєво зросли; у Нігерії в 2024 році загальна сума міжнародних грошових переказів через стейблкоїни досягла 20 мільярдів доларів, що перевищує 30% від загальної суми грошових переказів у країні.

!

Джерело: «Stablecoins: Майбутнє грошей?», Roland Berger

Швидкий розвиток стейблів створює системні виклики для традиційної банківської системи, особливо в наступних аспектах: По-перше, відтік депозитів. Гаманці стейблів та неконтрольовані рахунки, як альтернативні засоби зберігання вартості, поступово відводять той обсяг поточних та заощаджувальних депозитів, який раніше належав банкам. По-друге, зменшення доходів від платіжних операцій. Низька вартість та висока ефективність стейблів безпосередньо впливають на традиційні платіжні канали, такі як SWIFT. За оцінками, це приблизно з'їдає близько 30 мільярдів доларів США річних доходів від комісій банків. Стратегії реагування банків в основному включають самостійний випуск стейблів, створення блокчейн-мережі для розрахунків та співпрацю з емітентами стейблів.

!

Три. Аналіз учасників екосистеми та моделей прибутку

Основними учасниками ринку стабільних монет є емітенти, чия бізнес-модель та способи управління резервами безпосередньо визначають репутацію стабільних монет і їх прийнятність на ринку. Станом на початок 2025 року на глобальному ринку стабільних монет склалася двохвладна структура з домінуванням Tether (USDT) та Circle (USDC). Їхня модель прибутку в основному походить з кількох джерел: по-перше, доходи від резервних активів. Емітенти володіють великими обсягами американських державних облігацій, репо та депозитів, які можуть приносити суттєві відсоткові доходи. Наприклад, у Tether доходи від інвестицій в американські облігації та еквівалентні активи у 2024 році становили кілька мільярдів доларів, що стало їхнім основним джерелом прибутку. По-друге, комісії та торгові збори.** По-третє, прибуток від екосистеми співпраці.** Екосистемні комісії та розподіл доходів, сформовані у співпраці з платіжними платформами, банками, постачальниками гаманців. Незважаючи на це, стійкість їхньої моделі прибутку все ще сильно залежить від безпеки резервних активів, довіри ринку та змін у регуляторному середовищі.

У екосистемі стейблів, учасники зберігання та платіжна інфраструктура виконують роль моста, що з'єднує резервні активи, активи на блокчейні та кінцевих користувачів, основні функції включають: зберігання резервних активів, забезпечення безпеки активів і високої ліквідності; надання послуг зберігання активів на блокчейні та управління ключами; підтримка платіжних мереж, розрахунки з торговцями, послуги клірингу. Традиційні фінансові установи поступово беруть участь у цьому процесі, щоб хеджувати вплив стейблів на їхній бізнес, одночасно ділячись промисловими дивідендами.

Екосистема стабільних монет поступово формує прибуткову модель "багаторівнева співпраця + мікроприбуток високої частоти". Хоча доходи від резервних активів залишаються основним джерелом прибутку для емітентів, з посиленням регулювання, зростанням витрат на відповідність та посиленням конкуренції на ринку (наприклад, входження традиційних банків), у майбутньому моделі прибутку емітентів стабільних монет зіткнуться з трьома великими викликами:

По-перше, зменшення процентного спреду. Коливання доходності резервних активів та цикли зниження процентних ставок зменшать прибутковість стабільних монет. По-друге, зростання витрат на відповідність. Наприклад, Регламент ЄС щодо ринку криптоактивів (Markets in Crypto-Assets Regulation, MiCA) щомісячна перевірка CPA та підвищені вимоги до щоденного розкриття резервів збільшують операційні витрати. По-третє, стискання частки в екосистемі. Банки та платіжні гіганти запускають власні стабільні монети та рішення для онлайнових розрахунків, борючись за частку ринку. У звіті Deloitte зазначається: "Майбутня модель прибутку стабільних монет повинна перейти від простої логіки процентних ставок резервів до багатогранних моделей, що включають створення даних, екосистемну кооперацію та фінансові інновації, інакше буде важко підтримувати довгострокову конкурентоспроможність."

Щодо фінансової відкритості, потрібно мати як впевненість, так і високу обережність. Фінансова відкритість є важливою проблемою в будь-якій економіці, особливо в країнах з ринковою економікою. Фінансова відкритість є найскладнішою та найважчою частиною економічної відкритості, а також останньою областю для відкриття. Практика показує, що з моменту вступу до СОТ у листопаді 2001 року швидкий ріст китайської економіки підвищив впевненість у фінансовій відкритості, але через сильну зовнішню залежність та незворотність фінансової відкритості потрібно завжди зберігати високу обережність. Слід усвідомлювати, що глобальний вплив Китаю у фінансовій, юаневій та капітальних ринках значно нижчий, ніж вплив Китаю як держави, китайської промисловості та китайської економіки в світі. Наприклад, юань як міжнародна резервна валюта складає лише 2,5% світових валютних резервів, а в сфері платежів - близько 4%, частка закордонних інвесторів на китайському капітальному ринку становить 4,5% (серед яких є інвестиції китайських компаній через Шеньчжень-Гонконг та Шанхай-Гонконг, фактично справжня частка іноземних інвесторів нижча за 4,5%). Наведені дані свідчать про те, що Китаю слід оцінювати ситуацію та рішуче просувати фінансову відкритість.

Активне просування міжнародної валюти юаня потребує здобуття довіри з боку інших країн або регіонів. Наприкінці жовтня 2023 року на засіданні Центральної фінансової роботи вперше було висунуто ціль побудови "фінансової потуги", що охоплює кілька визнаних показників. Міжнародна валюта юаня базується на лібералізації та ринковості торгового ринку, платіжного ринку (або ринку торгівлі). Наразі вага юаня в SDR МВФ займає третє місце у світовому рейтингу, але частка юаня в міжнародних розрахунках, ціноутворенні та ринку резервів залишається досить низькою. Обсяг використання юаня обмежений через те, що він ще не повністю реалізовано для вільної торгівлі. Таким чином, просування міжнародної валюти юаня є складним і важким завданням. Крім того, для підвищення частки юаня в міжнародних валютних резервах необхідно здобути довіру інших країн і регіонів, такі як кредитоспроможність країни, м'яка сила, рівень розвитку правової системи та стабільність політики. Лише після всебічного оцінювання зазначених показників інші країни або регіони можуть розглянути можливість використання юаня та активів, номінованих у юанях, як резервних активів.

Щоб сприяти міжнародній інтеграції капітальних або активних ринків, необхідно активувати будівництво міжнародного фінансового центру за підтримки м'якої сили країни. Для великих країн фінансова відкритість держави є не лише лібералізацією та міжнародизацією валюти, але, що більш важливо, – міжнародизацією ринку, тобто міжнародизацією капітальних та активних ринків. Це пов'язано з тим, що лібералізація та міжнародизація національної валюти потребують важливих циклів та системи гарантій, а потужний капітальний ринок є важливим технічним забезпеченням для лібералізації та міжнародизації юаня. Наразі рівень відкритості китайського капітального ринку є низьким, що ускладнює досягнення вимог щодо лібералізації та міжнародизації юаня, а також статусу фінансової наддержави. Складність реформування китайського капітального ринку полягає в недостатньому розумінні капітального ринку; необхідно поглибити усвідомлення фінансів на службі реальної економіки, тобто капітальний ринок повинен не лише обслуговувати фінансування підприємств, але й служити інвесторам, інакше розвиток капітального ринку буде важким.

Камінням, на якому формується міжнародний фінансовий центр, є м'яка сила держави, що також є найважливішою інституційною гарантією фінансової відкритості. Будівництво міжнародного фінансового центру в Шанхаї та Шеньчжені потребує підтримки м'якої сили держави, включаючи досконалу правову систему, високу договірну свідомість та достатню прозорість ринку, які є трьома основними стовпами будівництва міжнародного фінансового центру.

!

!

Чотири, основні ризики та управлінська структура

Основні ризики стабільних монет виявляються в чотирьох аспектах: по-перше, ризики відв'язки та ліквідності. Якщо резервні активи зазнають знецінення або виникнуть проблеми з ліквідністю, це може призвести до відв'язки та масштабного викупу, що вплине на фінансові ринки. По-друге, ризики технологічної безпеки. Стабільні монети, які залежать від блокчейну та смарт-контрактів, піддаються ризику хакерських атак. У 2024 році інцидент з вразливістю міжланцюгового моста призвів до збитків у 1,8 мільярда доларів, що стало серйозним інцидентом безпеки. По-третє, ризики банкрутства та ринкового шоку. Коли структура резервів непрозора, це може призвести до паніки або чуток, що викликають хвилю викупу. У 2023 році USDC через події навколо Silicon Valley Bank за один день викупили на 3,8 мільярда доларів, а ціна на деякий час впала до 0,87 долара. По-четверте, регуляторний арбітраж. Регуляції в різних країнах відрізняються, і емітенти використовують сірі зони для ухилення від регулювання. Tether раніше зазнавав тиску з боку регуляторів з-за надмірної частки комерційних векселів у резервних активах.

Для реагування на ці "системні ризики" звіт пропонує поступово впроваджувати управління стейблкойнами, формуючи багатовимірну координаційну систему захисту "регуляторний рівень — фінансові установи — технологічний рівень". На регуляторному рівні слід сприяти уніфікації глобальних стандартів регулювання, реалізувати розкриття резервних активів, обмін міжкордонними даними та стрес-тести (з огляду на досвід регуляторного пісочниці ЄС MiCA та FCA Великобританії). На рівні фінансових установ комерційні банки можуть захищати себе від ризику втрати депозитів за допомогою самостійно ініційованих стейблкойнів (як-от JPM Coin) і водночас сприяти інноваціям у розрахунках на блокчейні; платіжні платформи (такі як Visa) також повинні інтегрувати рівень розрахунків стейблкойнів, підвищуючи конкурентоспроможність у міжкордонних операціях. На технологічному рівні слід зміцнити третю сторону аудиту смарт-контрактів, побудувати механізми страхування крос-чейн мостів; сприяти розробці протоколів, що протидіють MEV (максимально можливій витягу вартості), щоб уникнути ризиків попередніх транзакцій та маніпуляцій на блокчейні.

!

П'ять. Глобальна регуляторна динаміка

Швидкий розвиток стабільних валют викликав глобальну увагу до регулювання, країни намагаються знайти баланс між заохоченням фінансових інновацій та управлінням ризиками. Починаючи з 2023 року, США, ЄС, Сінгапур, ОАЕ та інші країни поступово впроваджують регуляторні рамки для стандартизації управління резервами, кваліфікації для випуску та розкриття інформації в ключових сферах. Такі організації, як Deloitte, вважають, що чітке регулювання є необхідною умовою для переходу стабільних валют з периферії до основної фінансової системи.

(1) Американський закон GENIUS

США, як центр фінансових інновацій у світі, має зразковий шлях регулювання. Зараз розглядається законопроект «GENIUS» (General Examination of New Issuance of United Stablecoins Act), метою якого є уніфікація стандартів регулювання стейблкоїнів на національному рівні та вирішення проблеми фрагментації регулювання між штатами та федеральним рівнем. Основні положення включають: 1. Кваліфікація для випуску: небанківські установи та дочірні компанії банків можуть випускати, обсяг понад 10 мільярдів доларів підлягає федеральному затвердженню. 2. Вимоги до резервів: 100% активів з високою ліквідністю (державні облігації США ≥ 80%), щомісячний аудит. 3. Виплата та розкриття: виплата T+1, обов'язковий щомісячний звіт CPA, пілотне проектування в реальному часі. 4. Регуляторна приналежність: OCC регулює національних емітентів, зберігаючи право на затвердження штатних ліцензій. Проте виклики полягають у конфлікті повноважень між штатами та федеральним рівнем, суперечках щодо прозорості резервів, забороні на відсотки для платіжних стейблкоїнів тощо, що може викликати занепокоєння в галузі щодо обмеження інновацій та зростання витрат на дотримання регуляцій.

(II) Рамки MiCA ЄС

Регламент ЄС про ринок криптоактивів (Markets in Crypto-Assets Regulation, MiCA) набирає чинності з 2024 року, формуючи систему регулювання на всіх етапах життєвого циклу, основні вимоги включають: по-перше, емітенти повинні бути ліцензованими кредитними або платіжними установами; по-друге, резервні активи повинні мати високу ліквідність та щоденний аудит; по-третє, обов'язкове публічне розкриття резервів в реальному часі, за порушення можуть бути виключені (Tether вже був знятий з деяких платформ). Модель MiCA успішно сприяла прозорості та стандартизації в галузі, але також значно підвищила бар'єри для входу в індустрію.

(Три) Пілотний проект в Азії та на Близькому Сході

Сингапур, ОАЕ та інші економіки обирають шлях управління стабільними монетами через «регуляторний пісочницю + гнучке регулювання». Регуляторні вимоги MAS Сингапуру передбачають, що емітенти стабільних монет повинні зберігати активи в основному у активів з рейтингом AAA, а також приймати щомісячні розкриття інформації та зобов'язання щодо виплати. Основна увага приділяється стимулюванню фінансових інновацій у синхронізації з регулюванням. Політика Центрального банку ОАЕ схвалила комерційним банкам пілотне випускання стабільної монети AED для місцевих роздрібних платіжних сценаріїв, створюючи модель застосування стабільної монети в національній валюті в споживчих платежах та малому та середньому фінансуванні.

Досвід цих країн свідчить про те, що на початкових етапах регулювання, впроваджуючи поетапні та галузеві пілотні проекти, можна сприяти збалансуванню інноваційного розвитку та контролю ризиків.

Протягом останніх п'яти років стейблкоїни перетворилися з маргінального інструменту на основну фінансову інфраструктуру. Згідно з даними Bain, Roland Berger та Deloitte (2025), загальна капіталізація стейблкоїнів у світі зросла з менш ніж 2 мільярдів доларів США у 2019 році до понад 200 мільярдів доларів США на початку 2025 року. Станом на 2025 рік, USDT (Tether) та USDC (Circle) займають більше 85% частки ринку стейблкоїнів. Tether в основному обслуговує ринки, що розвиваються, резервні активи, такі як американські облігації, становлять 116 мільярдів доларів США, що складає 58% глобальних резервів стейблкоїнів. USDC завдяки своїй відповідності та прозорості широко використовується на розвинутих ринках, таких як ЄС та Сінгапур, з резервами понад 50 мільярдів доларів США.

!

Шість, майбутні шляхи розвитку та стратегічні висновки

В даний час стейблкоїни переходять від допоміжного інструменту для торгівлі криптоактивами до важливої частини глобальної фінансової інфраструктури, і мають глибокий вплив на платіжні системи, трансакції між країнами, банківську справу та грошово-кредитну політику. У звіті зазначено, що майбутнє стейблкоїнів буде спільно сприяти технологічним інноваціям, вдосконаленню регулювання та адаптивності фінансової системи, прискорюючи їх застосування в сферах з високою доданою вартістю, таких як корпоративні платежі, трансакції між країнами, фінансування ланцюгів постачання, з перевагами низьких витрат і високої ефективності для модернізації глобальної платіжної системи.

Зі зростанням удосконалення регуляторної системи, стабільні монети, що не відповідають вимогам щодо резервів та прозорості, будуть вилучені з ринку, а процес дотримання норм в галузі прискориться. Одночасно стабільні монети мають потенціал для взаємодії з цифровими валютами центрального банку (CBDC), спільно виконуючи функції глобальних платежів та розрахунків. Розвиток стандартизації технологій та прозорості резервів сприятиме всебічній інтеграції стабільних монет у глобальну фінансову систему.

Однак розвиток стабільних монет також стикається з багатьма викликами. З одного боку, інноваційна здатність стабільних монет у сфері платежів та фінансових послуг обмежена високою інтенсивністю регулювання, тому балансування між інноваціями та безпекою стало основним питанням для регуляторів у різних країнах. З іншого боку, їхня ефективна оплата та миттєвий розрахунок, хоч і підвищують ефективність трансакцій, проте також збільшують швидкість передачі фінансових ризиків. Крім того, масове закріплення стабільних монет за доларовими активами посилює "цифрову доларизацію", що створює тиск на стабільність національних валют та незалежність грошово-кредитної політики в країнах, що розвиваються.

Для таких країн, як Китай та інші нові економіки, розвиток стейблкоїнів приносить три важливі уроки: по-перше, слід спочатку проводити пілотні проекти в закритих сценах, таких як трансакції в електронній комерції, регіональна торгівля та офшорні розрахунки; по-друге, необхідно забезпечити баланс між технологіями та відповідністю, посилити прозорість резервів та безпеку в блокчейні, сприяти інтеграції цифрового юаня та контрольованих стейблкоїнів; по-третє, активно брати участь у глобальних механізмах управління, таких як BIS, IMF, спільно просувати розробку правил цифрових фінансів та добиватися більших інтересів і голосу країн, що розвиваються.