Trong thời đại tài chính kỹ thuật số, các mô hình huy động vốn truyền thống của doanh nghiệp, đặc biệt là huy động vốn cổ phần thông qua việc phát hành cổ phiếu niêm yết công khai, cũng như các hình thức huy động vốn chứng khoán hóa tài sản như REITs, đang phải đối mặt với thách thức mạnh mẽ từ mô hình mã hóa kỹ thuật số tài sản thế giới thực (RWA Tokenization). Gần đây, bất kể là trong nước hay quốc tế, làn sóng mã hóa RWA đang dâng cao, trở thành chủ đề nóng được bàn tán khắp nơi, vừa mang lại những ước mơ tốt đẹp về đổi mới công nghệ tài chính, vừa tạo ra những rủi ro mới.
Một, mã hóa kỹ thuật số RWA thay thế mô hình tài trợ truyền thống của doanh nghiệp là xu hướng lớn
Mã hóa kỹ thuật số RWA là quá trình chuyển đổi quyền sở hữu hoặc quyền lợi từ tài sản thế giới thực thành các token được phát hành trên blockchain. Sự trỗi dậy của nó không phải ngẫu nhiên, mà xuất phát từ việc vượt trội hoàn toàn so với các phương thức tài chính truyền thống về hiệu quả huy động vốn, chi phí và khả năng tiếp cận tài sản.
Đầu tiên, thông qua hợp đồng thông minh, việc mã hóa kỹ thuật số RWA có thể tự động hóa quy trình phát hành, giao dịch và thanh toán, rút ngắn đáng kể chu kỳ tài chính. Giao dịch có thể diễn ra 24/7, và việc thanh toán gần như tức thì (T+0), làm tăng hiệu quả chu chuyển vốn. Thứ hai, do giảm sự phụ thuộc vào các tổ chức trung gian truyền thống như ngân hàng đầu tư, quy trình phát hành của việc mã hóa kỹ thuật số RWA rất tiện lợi, việc thực hiện tự động của hợp đồng thông minh cũng giảm chi phí quản lý và tuân thủ liên tục. Đồng thời, việc mã hóa tài sản đã thực hiện phân chia quyền sở hữu và quyền lợi từ tài sản, làm giảm đáng kể rào cản đầu tư.
Về lý thuyết, bất kỳ hành vi tài trợ nào cũng là sự phân phối lại tài nguyên kinh tế xã hội qua không gian và thời gian. Lợi thế của mã hóa kỹ thuật số RWA đã chứng minh định lý Coase (Coase Theorem) của nhà kinh tế học Nobel Ronald Coase. Lý thuyết này chỉ ra rằng khi chi phí giao dịch bằng không hoặc đủ thấp, bất kể quyền sở hữu ban đầu được xác định như thế nào, thị trường cuối cùng sẽ đạt được phân bổ hợp lý tài nguyên (tối ưu Pareto) thông qua đàm phán và giao dịch. Các chi phí trung gian cao, chi phí tìm kiếm thông tin, chi phí thực thi hợp đồng trong thị trường tài chính truyền thống chính là "chi phí giao dịch" cản trở việc phân bổ tài nguyên hiệu quả. Mã hóa kỹ thuật số RWA, nhờ vào sức mạnh của công nghệ tài chính, đã phá vỡ rào cản của thị trường tài chính truyền thống, thực hiện "phi trung gian hóa" trong quá trình tài trợ, "dân chủ hóa" tài sản và "không ma sát" trong giao dịch, từ đó cho phép nhiều tài sản và nhà đầu tư hơn tham gia vào thị trường, tiến một bước lớn tới thế giới lý tưởng của Coase.
Mặc dù hiện tại RWA vẫn phải đối mặt với thách thức về luật pháp và cơ sở hạ tầng thị trường, nhưng những lợi thế to lớn về hiệu quả và chi phí của nó cho thấy nó sẽ dần thay thế các phương thức truyền thống như IPO và REITs, trở thành mô hình huy động vốn chủ đạo trong thời đại tài chính kỹ thuật số.
Hai, dưới cơn sốt RWA ẩn chứa những rủi ro tiềm ẩn lớn
Hiện tại, mã hóa kỹ thuật số RWA đang lan tỏa với tốc độ chưa từng có trong giới tài chính và công nghệ toàn cầu. Trên thế giới, từ nền tảng Onyx của JPMorgan đến quỹ BUIDL được BlackRock phát hành, các gã khổng lồ tài chính truyền thống đều tham gia, các nền tảng tiền điện tử như Chainlink, MakerDAO cũng đang tích cực thúc đẩy các loại tài sản, bất động sản truyền thống, trái phiếu, tác phẩm nghệ thuật, tín dụng carbon thậm chí là quyền sở hữu trí tuệ, đều đang cố gắng phát hành RWA. Sau khi chính quyền đặc khu hành chính Hồng Kông ban hành quy định về tài sản kỹ thuật số và stablecoin, các doanh nghiệp công nghệ và tổ chức tài chính trong nước cũng đang háo hức, liên tục tung ra các dự án đổi mới RWA. Trong cuộc đua này, với hy vọng giành chiến thắng, các cảnh quan và loại tài sản khác nhau đều mong muốn thông qua RWA để thực hiện việc định giá lại và tạo thuận lợi cho việc tài trợ.
Tuy nhiên, trong cơn sốt như vậy, chúng ta phải giữ cho tâm trí tỉnh táo, với lòng tôn kính sâu sắc đối với rủi ro tài chính. Nhìn lại lịch sử tài chính hàng ngàn năm, chúng ta có thể thấy rõ một quy luật: sự đổi mới tài chính của nhân loại chưa bao giờ thực sự loại bỏ** thậm chí giảm**** rủi ro. Ngược lại, khi độ phức tạp của các công cụ và hệ thống tài chính ngày càng tăng, rủi ro thường bị ẩn giấu, chuyển giao và khuếch đại một cách tinh vi hơn, cần thiết lập một hệ thống quản lý và quy định hoàn thiện hơn để kiểm soát những tác hại của nó.**
Mỗi cuộc khủng hoảng lớn trong lịch sử tài chính đều gắn liền với những đổi mới tài chính của thời đại đó. Từ "cơn sốt hoa tulip" vào thế kỷ 17 đến "bong bóng Internet" vào cuối thế kỷ 20, và đến cuộc khủng hoảng toàn cầu của thế kỷ 21, tất cả đều chứng minh điều này.
Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 là một ví dụ mang tính cảnh báo lớn cho sự phát triển RWA hiện tại. Chứng khoán hóa bản thân là một đổi mới tài chính quan trọng, nó đóng gói các tài sản thiếu tính thanh khoản (như thế chấp) và chuyển đổi chúng thành các chứng khoán có thể giao dịch trên thị trường (như MBS và CDO), lý thuyết có khả năng phân tán rủi ro và tăng tính thanh khoản. Tuy nhiên, trong vài năm trước cuộc khủng hoảng, để theo đuổi lợi nhuận cao hơn, Phố Wall đã đóng gói một lượng lớn "cho vay chất lượng tín dụng kém (Subprime Loan)" vào các sản phẩm chứng khoán hóa dưới cái tên tiến bộ công nghệ và đổi mới tài chính, và thông qua kỹ thuật tài chính phức tạp và sự "bảo chứng" của các cơ quan xếp hạng tín dụng, những tài sản rủi ro cao này đã được đóng gói thành các chứng khoán AAA nhìn có vẻ an toàn, nhưng hầu hết các nhà đầu tư, thậm chí nhiều tổ chức tài chính chuyên nghiệp, đều không thể nhận thấy rủi ro thực sự của các tài sản cơ bản. Độ phức tạp của hệ thống tài chính đã gia tăng một cách chóng mặt, trong khi tính minh bạch tương ứng giảm xuống. Dưới sức hấp dẫn của thị trường, các tổ chức phát hành cho vay không còn quan tâm đến khả năng hoàn trả thực sự của người vay, vì họ biết rằng những khoản vay này sẽ sớm được đóng gói và bán cho các nhà đầu tư ở giai đoạn tiếp theo. Mô hình "đánh trống truyền hoa" này đã cắt đứt mối liên hệ giữa người chịu rủi ro và người tạo ra rủi ro, dẫn đến sự gia tăng nhanh chóng của rủi ro đạo đức trên thị trường và sự suy giảm tiêu chuẩn tín dụng, tạo ra một bữa tiệc tài chính "say sưa, vui vẻ". Khi giá nhà giảm và tỷ lệ vỡ nợ của các khoản vay phụ gia tăng vọt, những rủi ro có vẻ phân tán này nhanh chóng được truyền tải đến toàn bộ hệ thống tài chính thông qua các sản phẩm phái sinh tài chính liên kết chặt chẽ, dẫn đến một cuộc khủng hoảng tính thanh khoản toàn cầu và sự thắt chặt tín dụng. Công ty Lehman Brothers mà tác giả đã từng làm việc đã sụp đổ một cách thảm hại, trăm năm huy hoàng bị hủy hoại chỉ trong chốc lát, thật đáng tiếc.
RWA mã hóa kỹ thuật số, về bản chất cũng là sự tiếp nối và nâng cấp của chứng khoán hóa tài sản trong kỷ nguyên blockchain. Nó cũng hứa hẹn mang lại tính thanh khoản cao hơn, chi phí thấp hơn và mức độ tham gia rộng rãi hơn. Tuy nhiên, bất kể công nghệ tiên tiến đến đâu, nếu tài sản nền tảng được sử dụng để mã hóa kỹ thuật số có chất lượng kém, thì cấu trúc mã hóa kỹ thuật số tinh vi đến đâu cũng không thể tạo ra giá trị thực sự, không thể thay đổi nguyên tắc tài chính "rác vào, rác ra" (Garbage In, Garbage Out). Mặc dù các khái niệm công nghệ như blockchain, hợp đồng thông minh, oracle phi tập trung rất mới mẻ, một khi chúng được sử dụng để đóng gói và che giấu rủi ro thực sự của tài sản nền tảng, chúng sẽ trở thành "thuật giả kim tài chính" thế hệ mới. Nếu hệ thống quản lý không thể theo kịp kịp thời, định rõ ranh giới và giới hạn cho đổi mới, nó có thể đặt nền móng cho sự bùng phát của cuộc khủng hoảng tiếp theo.
Ba, điều kiện tiên quyết để tài chính hóa tài sản là có dòng tiền liên tục, có thể dự đoán được
Trong làn sóng mã hóa kỹ thuật số RWA, nhiều khái niệm công nghệ khiến người ta choáng ngợp: tài sản lên chuỗi, hợp đồng thông minh tự động thực hiện, xác thực danh tính phi tập trung, oracle cung cấp dữ liệu ngoài chuỗi, v.v. Những đổi mới công nghệ này chắc chắn mang lại không gian tưởng tượng chưa từng có cho thị trường tài chính. Tuy nhiên, khi chúng ta gỡ bỏ lớp sương mù của những khái niệm mới lạ này và trở về với bản chất của tài chính, sẽ phát hiện ra một chân lý không thể chối cãi: tiền đề của bất kỳ** tài sản**** huy động vốn thông qua chứng khoán hóa**** phải là những tài sản có khả năng tạo ra dòng tiền liên tục và có thể dự đoán được. Đổi mới công nghệ có thể thay đổi hình thức giao dịch, nhưng không thể thay đổi nguồn gốc của giá trị. Đổi mới tài chính thực sự bền vững không chỉ có thể giảm chi phí giao dịch mà còn nên giảm bớt sự bất đối xứng thông tin.
Năm 1970, người đoạt giải Nobel Kinh tế George Akerlof đã đề xuất lý thuyết nổi tiếng "Thị trường cho Chanh" (The Market for Lemons). Lý thuyết này chỉ ra rằng, trong một thị trường nơi bên mua và bên bán có thông tin không đối xứng (ví dụ như thị trường xe cũ), bên bán (có nhiều thông tin hơn) biết chất lượng thực sự của sản phẩm của mình, trong khi bên mua (có ít thông tin hơn) chỉ có thể đánh giá qua chất lượng trung bình của thị trường. Điều này dẫn đến một vòng luẩn quẩn: bên mua không thể phân biệt giữa xe tốt (đào) và xe kém (chanh), chỉ sẵn lòng trả một mức giá trung bình dựa trên chất lượng trung bình. Mức giá trung bình này quá thấp đối với bên bán “đào”, họ sẽ chọn rời khỏi thị trường. Khi “đào” ra đi, chất lượng trung bình trên thị trường tiếp tục giảm, khiến mức giá mà bên mua sẵn sàng trả cũng giảm theo. Cuối cùng, trên thị trường chỉ còn lại “chanh”, sản phẩm chất lượng cao bị sản phẩm kém chất lượng đẩy lùi, dẫn đến sự thu hẹp hoặc thậm chí sụp đổ của thị trường.
Lý thuyết này hoàn hảo tiết lộ những nguy hại của sự bất đối xứng thông tin. Trong thị trường tài chính, nếu nhà đầu tư không thể xác định chính xác chất lượng thực sự của tài sản, họ sẽ giữ thái độ nghi ngờ đối với tất cả các sản phẩm và yêu cầu mức phí rủi ro cao hơn, điều này sẽ làm tổn hại đến khả năng huy động vốn của các tài sản chất lượng cao. Trong khi đó, những tài sản kém chất lượng biết cách đóng gói và ẩn giấu rủi ro ("chanh tài chính") lại có thể phát triển mạnh mẽ.
Những năm trước, sự sụp đổ của bong bóng P2P trong nước là một ví dụ sinh động về việc đổi mới tài chính đã làm giảm chi phí giao dịch nhưng lại tăng độ mù mờ tài chính. Trong cơn sốt, nhiều nền tảng P2P hứa hẹn cho nhà đầu tư tỷ suất lợi nhuận hàng năm lên tới 15% thậm chí còn cao hơn, nhưng hướng đầu tư thực sự của chúng lại là một chiếc hộp đen khổng lồ. Rất nhiều vốn không được chuyển đến các doanh nghiệp vừa và nhỏ chất lượng có thể tạo ra dòng tiền hoạt động ổn định, mà lại được sử dụng cho các dự án đầu cơ rủi ro cao, thậm chí là những "kế hoạch Ponzi" rõ ràng. Khi cơn sốt đạt đỉnh và dòng vốn không thể tiếp tục, toàn bộ trò chơi không thể tiếp diễn, một số người sáng lập đã ôm tiền bỏ trốn, hàng triệu nhà đầu tư trắng tay. Hợp đồng thông minh và công nghệ blockchain, nếu được sử dụng để mã hóa kỹ thuật số tài sản có dòng tiền không ổn định hoặc thậm chí không tồn tại, thì chúng chỉ đang tạo ra và phân phối "chanh kỹ thuật số" một cách hiệu quả hơn, và kết quả tất yếu sẽ là sự hình thành bong bóng tài chính.
Mọi đổi mới tài chính, bất kể vẻ bề ngoài của nó lộng lẫy đến đâu, đều không thể vi phạm các quy luật cơ bản của việc tạo ra giá trị. Đối với mã hóa kỹ thuật số RWA, điều này có nghĩa là phải chuyển trọng tâm từ việc thổi phồng những khái niệm công nghệ mới mẻ sang việc lựa chọn và quản lý nghiêm ngặt những tài sản cơ bản có thể tạo ra dòng tiền dự đoán được và bền vững. Lợi thế thực sự của công nghệ blockchain nằm ở tiềm năng của nó trong việc nâng cao tính minh bạch, từ đó giảm thiểu thông tin bất đối xứng. Các nhà đầu tư nên kiểm tra tình trạng của các tài sản cơ bản một cách thời gian thực và xuyên suốt thông qua blockchain, chẳng hạn như hồ sơ thu nhập từ thuê của một bất động sản thương mại, lịch sử hoàn trả của một khoản vay doanh nghiệp, v.v. Đây mới là hướng đi đúng giúp các nhà đầu tư phân biệt "trái cây" và "chanh". Giá trị của hợp đồng thông minh nằm ở khả năng thực hiện các thỏa thuận phân phối dựa trên dòng tiền ổn định một cách đáng tin cậy và với chi phí thấp (ví dụ: tự động phân phối lợi nhuận từ tiền thuê theo tỷ lệ cho các chủ sở hữu token mỗi tháng), chứ không phải là tạo ra giá trị từ hư vô.
RWA mã hóa kỹ thuật số若想健康 phát triển,就必须牢牢守住“tiền mặt流为王”的底线。唯有如此, RWA才能真正成为连接优质 tài sản与全球资本的桥梁，而不是下一个制造“数字柠檬”和金融泡沫的工厂。
Bốn, ngăn chặn ba loại dự án lợi dụng danh nghĩa đổi mới RWA để thực hiện "cắt vụn"
Tiềm năng và độ nóng của thị trường mã hóa kỹ thuật số RWA không thể tránh khỏi việc thu hút một số nhà đầu tư mạo hiểm hoặc thậm chí là kẻ lừa đảo, những người cố gắng lợi dụng sự không quen thuộc của các nhà đầu tư thông thường với công nghệ mới và khát khao về lợi nhuận cao, ngụy trang dưới danh nghĩa "đổi mới tài chính" để thực hiện việc "cắt lúa". Chúng ta cần cảnh giác với ba loại dự án sau:
Một là** các dự án khởi nghiệp hoặc tài sản ảo không có dòng tiền.** Đối với nhà đầu tư thông thường, loại dự án này là đại diện tiêu biểu nhất cho "chanh kỹ thuật số". Đặc điểm lớn nhất của chúng là hoàn toàn thiếu hoặc không có dòng tiền hoạt động có thể xác minh, tất cả giá trị được xây dựng trên sự kỳ vọng và đầu cơ về việc tăng giá trị tài sản trong tương lai.
Ví dụ, một công ty khởi nghiệp mới thành lập, chỉ có một bản kế hoạch kinh doanh, tương lai của nó đầy sự không chắc chắn lớn. Trong lĩnh vực đầu tư mạo hiểm truyền thống (VC), việc định giá và đầu tư vào các dự án như vậy cần có kiến thức chuyên môn cao và thẩm định kỹ lưỡng, và tỷ lệ thất bại rất cao. Nếu tiến hành mã hóa kỹ thuật số "quyền thu nhập tương lai" hoặc "cổ phần ảo" của những dự án này và phát hành cho công chúng, điều đó tạo ra rủi ro lớn. Các nhà đầu tư thông thường không thể áp dụng các mô hình định giá khoa học như dòng tiền chiết khấu để đánh giá chúng, vì biến số cốt lõi trong mô hình - dòng tiền tương lai hoàn toàn không biết. Điều này khiến cho việc đầu tư trở thành một cuộc đánh cược thuần túy, rất dễ bị các bên dự án lợi dụng để thổi phồng quảng cáo và thao túng thị trường nhằm làm tăng giá token, rồi sau đó chốt lời ở mức cao, để lại cho các nhà đầu tư một mớ hỗn độn. Điều này tương tự như thời kỳ "bong bóng internet", khi nhiều công ty ".com" không có doanh thu, chỉ có ý tưởng, bị đẩy giá lên cao.
Còn một số dự án cố gắng đóng gói tài sản thế giới ảo thuần túy, như đồ vật trong trò chơi, đất ảo, tác phẩm nghệ thuật số, thành RWA để huy động vốn. Mặc dù một số tài sản sưu tầm kỹ thuật số giá trị cao (như NFT blue-chip) có một mức độ đồng thuận thị trường nhất định, nhưng phần lớn tài sản ảo không tạo ra dòng tiền liên tục. Ví dụ, một dự án metaverse phát hành "token đất", giá trị của nó hoàn toàn phụ thuộc vào sự tăng trưởng người dùng và sự thịnh vượng của hệ sinh thái trong tương lai của nền tảng đó, việc so sánh nó với bất động sản thương mại thế giới thực có thể tạo ra tiền thuê ổn định là rất gây hiểu lầm. Nhà đầu tư không mua một "tài sản", mà là một "vé số" có rủi ro cao.
Thứ hai là các dự án có dòng tiền không ổn định hoặc ngành đang có xu hướng xấu. Các dự án này mặc dù có một số dòng tiền nhất định, nhưng tình hình doanh thu cực kỳ không ổn định, hoặc môi trường tổng thể của ngành đang xấu đi. Tình trạng rủi ro của chúng tương tự như cổ phiếu ST trên thị trường A-shares, có thể phải đối mặt với rủi ro sụp đổ giá trị doanh nghiệp bất cứ lúc nào.
Ví dụ, một khách sạn nhỏ phụ thuộc vào du lịch theo mùa, dòng tiền biến động lớn giữa mùa cao điểm và mùa thấp điểm; hoặc một doanh nghiệp sản xuất nhỏ phụ thuộc nghiêm trọng vào đơn hàng của một khách hàng duy nhất, ngay khi mất khách hàng đó, dòng tiền sẽ ngay lập tức bị gián đoạn. Việc mã hóa kỹ thuật số những tài sản kiểu này và sử dụng dòng tiền trong những thời kỳ hiệu suất tốt nhất trong quá khứ làm điểm quảng cáo, hứa hẹn cho nhà đầu tư lợi nhuận ổn định, là cực kỳ thiếu thận trọng. Sự minh bạch của blockchain có thể cho thấy dữ liệu lịch sử, nhưng không thể dự đoán những biến động mạnh trong tương lai. Đối với những nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận ổn định, rủi ro của những tài sản này là quá cao.
Ngoài ra, các dự án thuộc ngành công nghiệp suy thoái cũng đáng để cảnh giác. Ví dụ, một trung tâm thương mại nhỏ nằm ở khu vực hẻo lánh, nơi dân số liên tục ra đi, hoặc một doanh nghiệp hoạt động trong ngành công nghiệp chiều tàn (như điện thoại công cộng, sản xuất phim ảnh). Mặc dù những dự án này hiện tại có thể vẫn có dòng tiền mỏng manh, nhưng xu hướng dài hạn của chúng là rõ ràng đi xuống. Các dự án có thể lợi dụng sự thiếu hiểu biết của các nhà đầu tư về xu hướng vĩ mô của ngành cụ thể, thông qua việc tô vẽ dữ liệu tài chính ngắn hạn để thu hút vốn, về bản chất là để cho các nhà đầu tư mới giải cứu cho những người đang nắm giữ.
Ba là dự án có quyền sở hữu tài sản cơ sở không rõ ràng hoặc thỏa thuận pháp lý không hoàn thiện. Đây là rủi ro kín đáo và cũng là rủi ro chết người nhất trong mã hóa kỹ thuật số RWA. Điều kiện tiên quyết cho mã hóa là bên phát hành phải có quyền sở hữu hợp pháp, đầy đủ và không tranh chấp đối với tài sản cơ sở. Nếu tài sản có các vấn đề như thế chấp, phong tỏa, tranh chấp quyền sở hữu chung, thì token phát hành dựa trên tài sản đó sẽ đối mặt với rủi ro pháp lý lớn. Ngay cả khi một dự án có vẻ như có dòng tiền ổn định liên tục, nhưng nếu cấu trúc pháp lý cơ sở của nó có khuyết điểm, quyền lợi của nhà đầu tư giống như lâu đài xây trên bãi cát, có thể biến mất bất cứ lúc nào.
Một ví dụ điển hình là một số doanh nghiệp trong nước phát hành trái phiếu USD thông qua cấu trúc VIE ở nước ngoài, giữa chủ thể niêm yết ở nước ngoài và thực thể hoạt động thực tế trong nước không có quan hệ cổ phần, mà thay vào đó là thông qua một loạt các thỏa thuận phức tạp để kiểm soát. Khi thực thể trong nước xảy ra vi phạm nợ, các chủ nợ trái phiếu ở nước ngoài sẽ nhận thấy rằng họ rất khó để trực tiếp truy đòi và thanh lý tài sản cốt lõi trong nước, vì họ không nắm giữ quyền nợ hoặc quyền cổ phần trực tiếp của công ty trong nước.
Rủi ro này hoàn toàn có thể tái diễn trong mã hóa kỹ thuật số RWA. Nếu thiết kế pháp lý của một dự án RWA không hoàn thiện, Token chỉ đơn giản đại diện cho một "hợp đồng chia sẻ lợi nhuận điện tử" với bên phát hành, mà không có một SPV thực sự để thực hiện việc cách ly phá sản và nắm giữ tài sản cơ sở, thì ngay khi bên phát hành gặp khó khăn trong kinh doanh hoặc phá sản, nhà đầu tư sẽ không thể yêu cầu quyền lợi đối với tài sản cơ sở, và khoản đầu tư của họ có thể mất trắng.
Năm, ba tiêu chuẩn tối thiểu cho việc phát hành mã hóa kỹ thuật số RWA
Để đảm bảo rằng mã hóa kỹ thuật số RWA có thể phát triển một cách lành mạnh và bền vững, đồng thời thực sự bảo vệ lợi ích của nhà đầu tư, các tài sản dự kiến phát hành mã hóa phải đáp ứng một loạt các tiêu chuẩn nghiêm ngặt. Những tiêu chuẩn này cấu thành "đường biên" cho các dự án RWA đủ điều kiện, và cũng là danh sách cốt lõi để nhà đầu tư thực hiện thẩm định. Một dự án RWA chất lượng cao, đáng để đầu tư, ít nhất cần phải có đồng thời ba đặc điểm cốt lõi sau đây:
Đầu tiên,** dự án phải có dòng tiền liên tục**** và có thể dự đoán**** đủ để bao phủ**** chi phí**** đầu tư****.** Bản chất của tài chính là phân phối giá trị, chứ không phải là tạo ra giá trị. Tài sản đủ tiêu chuẩn phải có khả năng tạo ra dòng tiền liên tục, không mang tính đầu cơ và có thể dự đoán. Các tài sản đại diện bao gồm: bất động sản thương mại có hợp đồng cho thuê dài hạn (như văn phòng, trung tâm mua sắm); quyền thu phí của các dự án cơ sở hạ tầng công nghiệp, như đường cao tốc, nhà máy điện, trung tâm tính toán; các đơn đặt hàng hoặc khoản phải thu lâu dài từ sản phẩm nông sản địa phương, v.v. Ngược lại, những tài sản có thu nhập dao động lớn, phụ thuộc vào tình hình thị trường hoặc một yếu tố đơn lẻ, thì không phù hợp làm đối tượng cho RWA ổn định.
Dòng tiền dự kiến từ dự án tài chính, sau khi trừ tất cả các chi phí vận hành, quản lý, thuế và các chi phí khác, nên đủ để bù đắp chi phí vốn của nhà đầu tư và cung cấp mức chênh lệch rủi ro tương ứng với rủi ro mà họ gánh chịu. Ví dụ, một dự án RWA đầu tư vào cơ sở hạ tầng quốc gia có rủi ro thấp hơn, do đó lợi nhuận dự kiến cũng tương ứng thấp hơn. Trong khi đó, một dự án RWA đầu tư vào danh mục cho vay cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ tại thị trường mới nổi có rủi ro cao hơn, do đó cần cung cấp mức lợi tức dự kiến cao hơn. Bên phát hành cũng cần cung cấp dự báo tài chính thận trọng, đáng tin cậy và các bài kiểm tra áp lực để chứng minh tính hợp lý và ổn định của lợi nhuận.
Thứ hai,** quyền sở hữu rõ ràng và minh bạch, quyền lợi của nhà đầu tư được bảo vệ bởi pháp luật nghiêm ngặt****.** Đây là nền tảng cơ bản nhất của việc mã hóa kỹ thuật số RWA, tầm quan trọng còn cao hơn cả dòng tiền. Nếu nhà đầu tư cuối cùng không thể khẳng định quyền hợp pháp đối với tài sản, thì dòng tiền ổn định đến đâu cũng không có ý nghĩa. Bên phát hành phải có khả năng cung cấp các tài liệu pháp lý không thể tranh cãi, chứng minh rằng họ sở hữu quyền sở hữu hoặc quyền xử lý đầy đủ và độc quyền đối với tài sản cơ sở. Điều này có nghĩa là tài sản cơ sở không được có bất kỳ khoản thế chấp, cầm cố, phong tỏa pháp lý, tranh chấp quyền sở hữu hoặc gánh nặng quyền lợi nào chưa được công khai. Bất động sản cần có giấy chứng nhận quyền sở hữu được chính phủ công nhận, các khoản phải thu như hợp đồng nợ cần có hợp đồng nợ hợp pháp và hiệu lực cũng như thông báo chuyển nhượng.
Ngoài ra, hợp đồng thông minh và mã hóa kỹ thuật số phải được định nghĩa rõ ràng trong khung pháp lý của thế giới thực. Quyền mà người nắm giữ mã hóa kỹ thuật số được hưởng là quyền sở hữu, quyền nợ, hay một loại quyền lợi nào đó, phải được quy định rõ ràng trong tài liệu phát hành và đảm bảo rằng quyền này là hợp pháp và có thể thực thi trong khu vực pháp lý nơi dự án được đặt. Mã hóa kỹ thuật số mà nhà đầu tư mua phải có thể trực tiếp hoặc gián tiếp phản ánh quyền yêu cầu đối với tài sản trong SPV. Các thỏa thuận pháp lý cần quy định rõ quy trình xử lý tài sản và cách phân chia lợi ích giữa những người nắm giữ mã hóa kỹ thuật số trong trường hợp xảy ra vi phạm hợp đồng, thanh lý dự án, v.v.
Để bảo vệ nhà đầu tư khỏi ảnh hưởng của rủi ro kinh doanh từ chính bên phát hành, các dự án RWA đủ điều kiện cũng nên áp dụng cấu trúc pháp lý SPV hoặc tương tự. Bên phát hành thông qua hình thức "bán thực sự", chuyển nhượng hoàn toàn tài sản cơ sở cho một SPV độc lập với bên phát hành. Ngay cả khi bên phát hành ban đầu phá sản và thanh lý, các chủ nợ của họ cũng không có quyền truy đòi tài sản đã được chuyển đến SPV, nhằm đạt được việc cách ly tài sản khỏi phá sản.
Thứ ba,** nhà đầu tư có thể hiểu rõ giá trị thực của tài sản nền tảng theo thời gian thực, và sở hữu**** các phương thức xử lý**** chuyển nhượng có thể thực hiện****.** Đây là điểm khác biệt của mã hóa kỹ thuật số RWA so với tài chính truyền thống, phát huy lợi thế kỹ thuật của nó, đồng thời cũng là một phương tiện quan trọng để giảm thiểu sự không đồng nhất thông tin và bảo vệ nhà đầu tư.
Thông tin công khai minh bạch theo thời gian thực là lợi thế của công nghệ blockchain. Một nền tảng RWA chất lượng cao nên tận dụng công nghệ như Oracles để tải lên dữ liệu vận hành quan trọng của tài sản cơ sở (như tỷ lệ cho thuê và thu nhập từ thuê bất động sản, trạng thái thanh toán của khoản vay, v.v.) một cách đáng tin cậy và theo thời gian thực lên blockchain, và mở quyền truy cập cho tất cả các chủ sở hữu token để tra cứu. Các nhà đầu tư không còn phải chờ đợi báo cáo tài chính được phát hành theo quý hoặc hàng năm của bên phát hành, mà có thể “thấu kính” token bất cứ lúc nào để xem xét tình trạng sức khỏe thực sự của tài sản cơ sở. Ngoài dữ liệu vận hành, cũng nên định kỳ có các tổ chức đánh giá bên thứ ba độc lập đánh giá giá trị hợp lý của tài sản cơ sở và đưa báo cáo đánh giá lên blockchain để chứng thực. Điều này cung cấp tham khảo định giá quan trọng cho giao dịch trên thị trường thứ cấp, ngăn chặn sự biến động giá vô tổ chức và thao túng thị trường.
Nhà đầu tư không chỉ phải có quyền mua mà còn phải có tự do bán. Nền tảng phát hành RWA cũng nên nỗ lực xây dựng một thị trường giao dịch thứ cấp tuân thủ và minh bạch, để nhà đầu tư có thể dễ dàng chuyển nhượng các Token mà họ sở hữu. Ngay từ khi thiết kế dự án, cần phải quy định rõ ràng cơ chế xử lý hoặc thanh lý khi dự án hết hạn. Ví dụ, khi một khoản vay đến hạn thu hồi gốc và lãi, hoặc một tài sản được bán sau thời gian dự kiến, cách thức hoàn trả số tiền thu được cho các chủ sở hữu Token cần phải được xác định rõ ràng và minh bạch trong hợp đồng thông minh và tài liệu pháp lý.
Tóm lại, ba tiêu chuẩn lớn này - bệ đỡ tài chính, đệm an toàn về pháp lý, và cửa sổ minh bạch thông tin - cùng nhau cấu thành khung chính của một dự án RWA đủ điều kiện. Sự thiếu vắng của bất kỳ một tiêu chuẩn nào có thể khiến dự án lệch khỏi quỹ đạo của nó, mang lại rủi ro không thể dự đoán cho các nhà đầu tư.
Sáu, Các tổ chức phát hành RWA nên có quan điểm giá trị tài chính đúng đắn
Một tổ chức phát hành mã hóa kỹ thuật số RWA tốt phải có các giá trị tài chính đúng đắn, không chỉ cần có nền tảng công nghệ tài chính mà còn cần có sự hiểu biết sâu sắc về bản chất của đổi mới tài chính và khả năng quản lý rủi ro tài chính vững chắc.
Việc mã hóa kỹ thuật số RWA không phải là việc tạo ra "loài mới" từ không khí, mà là sự tiếp nối của thực tiễn tài chính hàng trăm năm qua trong kỷ nguyên số. Dù là cổ phiếu của Công ty Đông Ấn Hà Lan thế kỷ 17, hay chứng khoán hỗ trợ thế chấp (MBS) những năm 70 của thế kỷ 20, cho đến RWA token ngày nay, bản chất của chúng đều là phân chia, chuẩn hóa và lưu thông quyền yêu cầu dòng tiền tương lai, nhằm nâng cao tính thanh khoản của tài sản và phân tán rủi ro. Nhiều tổ chức mới bắt tay vào lĩnh vực RWA thường mang theo nền tảng công nghệ mạnh mẽ, họ giỏi trong việc xây dựng kiến trúc blockchain phức tạp và viết các hợp đồng thông minh tinh vi. Tuy nhiên, nếu chỉ xem RWA như một "công việc kỹ thuật", thì đó là một sai lầm nghiêm trọng. Cốt lõi của RWA là "A" (Tài sản, Asset) và logic tài chính đứng sau nó, trong khi "T" (Mã hóa kỹ thuật số, Tokenization) chỉ là hình thức và công cụ thực hiện.
Một tổ chức phát hành có trách nhiệm phải tôn trọng rủi ro tài chính, coi quản lý rủi ro là dây chuyền sống của mình. Bao gồm việc thực hiện các cuộc kiểm toán độc lập nhiều vòng nghiêm ngặt đối với hợp đồng thông minh để ngăn chặn các lỗ hổng mã bị tấn công; đảm bảo nguồn dữ liệu của oracle đáng tin cậy, không bị giả mạo, thiết lập các chương trình quản lý tài sản và khóa riêng an toàn. Thực hiện kiểm tra và sàng lọc rất nghiêm ngặt đối với tài sản cơ sở, thiết lập mô hình định giá khoa học và hệ thống kiểm tra áp lực dòng tiền, thiết kế các biện pháp tăng cường tín dụng hợp lý (như thế chấp thừa, quỹ dự phòng, v.v.) để đối phó với rủi ro vỡ nợ tiềm ẩn. Hoàn thiện các thỏa thuận pháp lý, đảm bảo rằng mỗi giai đoạn từ việc thành lập SPV, chuyển nhượng tài sản đến phát hành token đều hoàn toàn tuân thủ luật chứng khoán của các khu vực pháp lý liên quan, các yêu cầu về chống rửa tiền và KYC.
Cuối cùng, điều phân biệt một tổ chức phát hành xuất sắc với một tổ chức tầm thường hoặc kém chất lượng chính là giá trị tài chính nội tại của nó. Các tổ chức phát hành kém chất lượng xem nhà đầu tư như "đối thủ giao dịch", và mô hình kinh doanh của họ tập trung vào "biến đổi lưu lượng" và "kiếm phí giao dịch". Họ nhiệt tình theo đuổi các xu hướng thị trường, đóng gói các khái niệm, phát hành sản phẩm càng nhiều và nhanh càng tốt, trong khi hoàn toàn thờ ơ với giá trị lâu dài của tài sản cơ sở và lợi nhuận cuối cùng của nhà đầu tư. Các tổ chức phát hành xuất sắc tự định vị mình là "người ủy thác" của nhà đầu tư, hiểu rõ trách nhiệm bảo vệ an toàn tài sản của nhà đầu tư mà họ đang gánh vác. Họ tin rằng, "linh hồn" của tài chính phải điều khiển "thân thể" của công nghệ, và mục đích cuối cùng của đổi mới tài chính là phục vụ nền kinh tế thực và nhà đầu tư, chứ không phải là một trò chơi đầu cơ tự vận động. Điều này khiến họ khi thiết kế sản phẩm luôn tập trung vào các yếu tố cốt lõi tài chính như chất lượng tài sản, cấu trúc pháp lý và phân tách rủi ro, chứ không chỉ đơn thuần là khoe khoang sự đổi mới công nghệ.
Tương lai của mã hóa kỹ thuật số RWA không phụ thuộc vào việc chúng ta có thể đưa bao nhiêu tài sản "lên chuỗi", mà phụ thuộc vào việc chúng ta có thể kiên trì với những kiến thức và bản chất tài chính**,**** tức là "giá trị tài sản**** đến từ**** dòng tiền**** ổn định**** và**** đáng tin cậy,**** sự tự tin đầu tư**** đến từ**** sự**** minh bạch thông tin và bảo đảm pháp lý****". Mục tiêu thật sự của mã hóa kỹ thuật số RWA không phải là mở rộng quy mô huy động vốn, mà là thông qua đổi mới công nghệ và mô hình****, giúp những dự án doanh nghiệp tốt thực sự trong thế giới thực nhận được hỗ trợ tài chính chính xác và thuận tiện, từ đó**** nâng cao năng suất lao động toàn cầu, làm cho tương lai có nhiều sản phẩm và dịch vụ hơn để công chúng tiêu dùng, mở rộng ranh giới phúc lợi Pareto của toàn xã hội** - đó mới chính là bản chất và sứ mệnh của đổi mới tài chính.****
Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.
Làm thế nào để ngăn chặn sự điên cuồng RWA trở thành một bong bóng tài chính tiếp theo?
Trong thời đại tài chính kỹ thuật số, các mô hình huy động vốn truyền thống của doanh nghiệp, đặc biệt là huy động vốn cổ phần thông qua việc phát hành cổ phiếu niêm yết công khai, cũng như các hình thức huy động vốn chứng khoán hóa tài sản như REITs, đang phải đối mặt với thách thức mạnh mẽ từ mô hình mã hóa kỹ thuật số tài sản thế giới thực (RWA Tokenization). Gần đây, bất kể là trong nước hay quốc tế, làn sóng mã hóa RWA đang dâng cao, trở thành chủ đề nóng được bàn tán khắp nơi, vừa mang lại những ước mơ tốt đẹp về đổi mới công nghệ tài chính, vừa tạo ra những rủi ro mới.
Một, mã hóa kỹ thuật số RWA thay thế mô hình tài trợ truyền thống của doanh nghiệp là xu hướng lớn
Mã hóa kỹ thuật số RWA là quá trình chuyển đổi quyền sở hữu hoặc quyền lợi từ tài sản thế giới thực thành các token được phát hành trên blockchain. Sự trỗi dậy của nó không phải ngẫu nhiên, mà xuất phát từ việc vượt trội hoàn toàn so với các phương thức tài chính truyền thống về hiệu quả huy động vốn, chi phí và khả năng tiếp cận tài sản.
Đầu tiên, thông qua hợp đồng thông minh, việc mã hóa kỹ thuật số RWA có thể tự động hóa quy trình phát hành, giao dịch và thanh toán, rút ngắn đáng kể chu kỳ tài chính. Giao dịch có thể diễn ra 24/7, và việc thanh toán gần như tức thì (T+0), làm tăng hiệu quả chu chuyển vốn. Thứ hai, do giảm sự phụ thuộc vào các tổ chức trung gian truyền thống như ngân hàng đầu tư, quy trình phát hành của việc mã hóa kỹ thuật số RWA rất tiện lợi, việc thực hiện tự động của hợp đồng thông minh cũng giảm chi phí quản lý và tuân thủ liên tục. Đồng thời, việc mã hóa tài sản đã thực hiện phân chia quyền sở hữu và quyền lợi từ tài sản, làm giảm đáng kể rào cản đầu tư.
Về lý thuyết, bất kỳ hành vi tài trợ nào cũng là sự phân phối lại tài nguyên kinh tế xã hội qua không gian và thời gian. Lợi thế của mã hóa kỹ thuật số RWA đã chứng minh định lý Coase (Coase Theorem) của nhà kinh tế học Nobel Ronald Coase. Lý thuyết này chỉ ra rằng khi chi phí giao dịch bằng không hoặc đủ thấp, bất kể quyền sở hữu ban đầu được xác định như thế nào, thị trường cuối cùng sẽ đạt được phân bổ hợp lý tài nguyên (tối ưu Pareto) thông qua đàm phán và giao dịch. Các chi phí trung gian cao, chi phí tìm kiếm thông tin, chi phí thực thi hợp đồng trong thị trường tài chính truyền thống chính là "chi phí giao dịch" cản trở việc phân bổ tài nguyên hiệu quả. Mã hóa kỹ thuật số RWA, nhờ vào sức mạnh của công nghệ tài chính, đã phá vỡ rào cản của thị trường tài chính truyền thống, thực hiện "phi trung gian hóa" trong quá trình tài trợ, "dân chủ hóa" tài sản và "không ma sát" trong giao dịch, từ đó cho phép nhiều tài sản và nhà đầu tư hơn tham gia vào thị trường, tiến một bước lớn tới thế giới lý tưởng của Coase.
Mặc dù hiện tại RWA vẫn phải đối mặt với thách thức về luật pháp và cơ sở hạ tầng thị trường, nhưng những lợi thế to lớn về hiệu quả và chi phí của nó cho thấy nó sẽ dần thay thế các phương thức truyền thống như IPO và REITs, trở thành mô hình huy động vốn chủ đạo trong thời đại tài chính kỹ thuật số.
Hai, dưới cơn sốt RWA ẩn chứa những rủi ro tiềm ẩn lớn
Hiện tại, mã hóa kỹ thuật số RWA đang lan tỏa với tốc độ chưa từng có trong giới tài chính và công nghệ toàn cầu. Trên thế giới, từ nền tảng Onyx của JPMorgan đến quỹ BUIDL được BlackRock phát hành, các gã khổng lồ tài chính truyền thống đều tham gia, các nền tảng tiền điện tử như Chainlink, MakerDAO cũng đang tích cực thúc đẩy các loại tài sản, bất động sản truyền thống, trái phiếu, tác phẩm nghệ thuật, tín dụng carbon thậm chí là quyền sở hữu trí tuệ, đều đang cố gắng phát hành RWA. Sau khi chính quyền đặc khu hành chính Hồng Kông ban hành quy định về tài sản kỹ thuật số và stablecoin, các doanh nghiệp công nghệ và tổ chức tài chính trong nước cũng đang háo hức, liên tục tung ra các dự án đổi mới RWA. Trong cuộc đua này, với hy vọng giành chiến thắng, các cảnh quan và loại tài sản khác nhau đều mong muốn thông qua RWA để thực hiện việc định giá lại và tạo thuận lợi cho việc tài trợ.
Tuy nhiên, trong cơn sốt như vậy, chúng ta phải giữ cho tâm trí tỉnh táo, với lòng tôn kính sâu sắc đối với rủi ro tài chính. Nhìn lại lịch sử tài chính hàng ngàn năm, chúng ta có thể thấy rõ một quy luật: sự đổi mới tài chính của nhân loại chưa bao giờ thực sự loại bỏ** thậm chí giảm**** rủi ro. Ngược lại, khi độ phức tạp của các công cụ và hệ thống tài chính ngày càng tăng, rủi ro thường bị ẩn giấu, chuyển giao và khuếch đại một cách tinh vi hơn, cần thiết lập một hệ thống quản lý và quy định hoàn thiện hơn để kiểm soát những tác hại của nó.**
Mỗi cuộc khủng hoảng lớn trong lịch sử tài chính đều gắn liền với những đổi mới tài chính của thời đại đó. Từ "cơn sốt hoa tulip" vào thế kỷ 17 đến "bong bóng Internet" vào cuối thế kỷ 20, và đến cuộc khủng hoảng toàn cầu của thế kỷ 21, tất cả đều chứng minh điều này.
Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 là một ví dụ mang tính cảnh báo lớn cho sự phát triển RWA hiện tại. Chứng khoán hóa bản thân là một đổi mới tài chính quan trọng, nó đóng gói các tài sản thiếu tính thanh khoản (như thế chấp) và chuyển đổi chúng thành các chứng khoán có thể giao dịch trên thị trường (như MBS và CDO), lý thuyết có khả năng phân tán rủi ro và tăng tính thanh khoản. Tuy nhiên, trong vài năm trước cuộc khủng hoảng, để theo đuổi lợi nhuận cao hơn, Phố Wall đã đóng gói một lượng lớn "cho vay chất lượng tín dụng kém (Subprime Loan)" vào các sản phẩm chứng khoán hóa dưới cái tên tiến bộ công nghệ và đổi mới tài chính, và thông qua kỹ thuật tài chính phức tạp và sự "bảo chứng" của các cơ quan xếp hạng tín dụng, những tài sản rủi ro cao này đã được đóng gói thành các chứng khoán AAA nhìn có vẻ an toàn, nhưng hầu hết các nhà đầu tư, thậm chí nhiều tổ chức tài chính chuyên nghiệp, đều không thể nhận thấy rủi ro thực sự của các tài sản cơ bản. Độ phức tạp của hệ thống tài chính đã gia tăng một cách chóng mặt, trong khi tính minh bạch tương ứng giảm xuống. Dưới sức hấp dẫn của thị trường, các tổ chức phát hành cho vay không còn quan tâm đến khả năng hoàn trả thực sự của người vay, vì họ biết rằng những khoản vay này sẽ sớm được đóng gói và bán cho các nhà đầu tư ở giai đoạn tiếp theo. Mô hình "đánh trống truyền hoa" này đã cắt đứt mối liên hệ giữa người chịu rủi ro và người tạo ra rủi ro, dẫn đến sự gia tăng nhanh chóng của rủi ro đạo đức trên thị trường và sự suy giảm tiêu chuẩn tín dụng, tạo ra một bữa tiệc tài chính "say sưa, vui vẻ". Khi giá nhà giảm và tỷ lệ vỡ nợ của các khoản vay phụ gia tăng vọt, những rủi ro có vẻ phân tán này nhanh chóng được truyền tải đến toàn bộ hệ thống tài chính thông qua các sản phẩm phái sinh tài chính liên kết chặt chẽ, dẫn đến một cuộc khủng hoảng tính thanh khoản toàn cầu và sự thắt chặt tín dụng. Công ty Lehman Brothers mà tác giả đã từng làm việc đã sụp đổ một cách thảm hại, trăm năm huy hoàng bị hủy hoại chỉ trong chốc lát, thật đáng tiếc.
RWA mã hóa kỹ thuật số, về bản chất cũng là sự tiếp nối và nâng cấp của chứng khoán hóa tài sản trong kỷ nguyên blockchain. Nó cũng hứa hẹn mang lại tính thanh khoản cao hơn, chi phí thấp hơn và mức độ tham gia rộng rãi hơn. Tuy nhiên, bất kể công nghệ tiên tiến đến đâu, nếu tài sản nền tảng được sử dụng để mã hóa kỹ thuật số có chất lượng kém, thì cấu trúc mã hóa kỹ thuật số tinh vi đến đâu cũng không thể tạo ra giá trị thực sự, không thể thay đổi nguyên tắc tài chính "rác vào, rác ra" (Garbage In, Garbage Out). Mặc dù các khái niệm công nghệ như blockchain, hợp đồng thông minh, oracle phi tập trung rất mới mẻ, một khi chúng được sử dụng để đóng gói và che giấu rủi ro thực sự của tài sản nền tảng, chúng sẽ trở thành "thuật giả kim tài chính" thế hệ mới. Nếu hệ thống quản lý không thể theo kịp kịp thời, định rõ ranh giới và giới hạn cho đổi mới, nó có thể đặt nền móng cho sự bùng phát của cuộc khủng hoảng tiếp theo.
Ba, điều kiện tiên quyết để tài chính hóa tài sản là có dòng tiền liên tục, có thể dự đoán được
Trong làn sóng mã hóa kỹ thuật số RWA, nhiều khái niệm công nghệ khiến người ta choáng ngợp: tài sản lên chuỗi, hợp đồng thông minh tự động thực hiện, xác thực danh tính phi tập trung, oracle cung cấp dữ liệu ngoài chuỗi, v.v. Những đổi mới công nghệ này chắc chắn mang lại không gian tưởng tượng chưa từng có cho thị trường tài chính. Tuy nhiên, khi chúng ta gỡ bỏ lớp sương mù của những khái niệm mới lạ này và trở về với bản chất của tài chính, sẽ phát hiện ra một chân lý không thể chối cãi: tiền đề của bất kỳ** tài sản**** huy động vốn thông qua chứng khoán hóa**** phải là những tài sản có khả năng tạo ra dòng tiền liên tục và có thể dự đoán được. Đổi mới công nghệ có thể thay đổi hình thức giao dịch, nhưng không thể thay đổi nguồn gốc của giá trị. Đổi mới tài chính thực sự bền vững không chỉ có thể giảm chi phí giao dịch mà còn nên giảm bớt sự bất đối xứng thông tin.
Năm 1970, người đoạt giải Nobel Kinh tế George Akerlof đã đề xuất lý thuyết nổi tiếng "Thị trường cho Chanh" (The Market for Lemons). Lý thuyết này chỉ ra rằng, trong một thị trường nơi bên mua và bên bán có thông tin không đối xứng (ví dụ như thị trường xe cũ), bên bán (có nhiều thông tin hơn) biết chất lượng thực sự của sản phẩm của mình, trong khi bên mua (có ít thông tin hơn) chỉ có thể đánh giá qua chất lượng trung bình của thị trường. Điều này dẫn đến một vòng luẩn quẩn: bên mua không thể phân biệt giữa xe tốt (đào) và xe kém (chanh), chỉ sẵn lòng trả một mức giá trung bình dựa trên chất lượng trung bình. Mức giá trung bình này quá thấp đối với bên bán “đào”, họ sẽ chọn rời khỏi thị trường. Khi “đào” ra đi, chất lượng trung bình trên thị trường tiếp tục giảm, khiến mức giá mà bên mua sẵn sàng trả cũng giảm theo. Cuối cùng, trên thị trường chỉ còn lại “chanh”, sản phẩm chất lượng cao bị sản phẩm kém chất lượng đẩy lùi, dẫn đến sự thu hẹp hoặc thậm chí sụp đổ của thị trường.
Lý thuyết này hoàn hảo tiết lộ những nguy hại của sự bất đối xứng thông tin. Trong thị trường tài chính, nếu nhà đầu tư không thể xác định chính xác chất lượng thực sự của tài sản, họ sẽ giữ thái độ nghi ngờ đối với tất cả các sản phẩm và yêu cầu mức phí rủi ro cao hơn, điều này sẽ làm tổn hại đến khả năng huy động vốn của các tài sản chất lượng cao. Trong khi đó, những tài sản kém chất lượng biết cách đóng gói và ẩn giấu rủi ro ("chanh tài chính") lại có thể phát triển mạnh mẽ.
Những năm trước, sự sụp đổ của bong bóng P2P trong nước là một ví dụ sinh động về việc đổi mới tài chính đã làm giảm chi phí giao dịch nhưng lại tăng độ mù mờ tài chính. Trong cơn sốt, nhiều nền tảng P2P hứa hẹn cho nhà đầu tư tỷ suất lợi nhuận hàng năm lên tới 15% thậm chí còn cao hơn, nhưng hướng đầu tư thực sự của chúng lại là một chiếc hộp đen khổng lồ. Rất nhiều vốn không được chuyển đến các doanh nghiệp vừa và nhỏ chất lượng có thể tạo ra dòng tiền hoạt động ổn định, mà lại được sử dụng cho các dự án đầu cơ rủi ro cao, thậm chí là những "kế hoạch Ponzi" rõ ràng. Khi cơn sốt đạt đỉnh và dòng vốn không thể tiếp tục, toàn bộ trò chơi không thể tiếp diễn, một số người sáng lập đã ôm tiền bỏ trốn, hàng triệu nhà đầu tư trắng tay. Hợp đồng thông minh và công nghệ blockchain, nếu được sử dụng để mã hóa kỹ thuật số tài sản có dòng tiền không ổn định hoặc thậm chí không tồn tại, thì chúng chỉ đang tạo ra và phân phối "chanh kỹ thuật số" một cách hiệu quả hơn, và kết quả tất yếu sẽ là sự hình thành bong bóng tài chính.
Mọi đổi mới tài chính, bất kể vẻ bề ngoài của nó lộng lẫy đến đâu, đều không thể vi phạm các quy luật cơ bản của việc tạo ra giá trị. Đối với mã hóa kỹ thuật số RWA, điều này có nghĩa là phải chuyển trọng tâm từ việc thổi phồng những khái niệm công nghệ mới mẻ sang việc lựa chọn và quản lý nghiêm ngặt những tài sản cơ bản có thể tạo ra dòng tiền dự đoán được và bền vững. Lợi thế thực sự của công nghệ blockchain nằm ở tiềm năng của nó trong việc nâng cao tính minh bạch, từ đó giảm thiểu thông tin bất đối xứng. Các nhà đầu tư nên kiểm tra tình trạng của các tài sản cơ bản một cách thời gian thực và xuyên suốt thông qua blockchain, chẳng hạn như hồ sơ thu nhập từ thuê của một bất động sản thương mại, lịch sử hoàn trả của một khoản vay doanh nghiệp, v.v. Đây mới là hướng đi đúng giúp các nhà đầu tư phân biệt "trái cây" và "chanh". Giá trị của hợp đồng thông minh nằm ở khả năng thực hiện các thỏa thuận phân phối dựa trên dòng tiền ổn định một cách đáng tin cậy và với chi phí thấp (ví dụ: tự động phân phối lợi nhuận từ tiền thuê theo tỷ lệ cho các chủ sở hữu token mỗi tháng), chứ không phải là tạo ra giá trị từ hư vô.
RWA mã hóa kỹ thuật số若想健康 phát triển,就必须牢牢守住“tiền mặt流为王”的底线。唯有如此, RWA才能真正成为连接优质 tài sản与全球资本的桥梁，而不是下一个制造“数字柠檬”和金融泡沫的工厂。
Bốn, ngăn chặn ba loại dự án lợi dụng danh nghĩa đổi mới RWA để thực hiện "cắt vụn"
Tiềm năng và độ nóng của thị trường mã hóa kỹ thuật số RWA không thể tránh khỏi việc thu hút một số nhà đầu tư mạo hiểm hoặc thậm chí là kẻ lừa đảo, những người cố gắng lợi dụng sự không quen thuộc của các nhà đầu tư thông thường với công nghệ mới và khát khao về lợi nhuận cao, ngụy trang dưới danh nghĩa "đổi mới tài chính" để thực hiện việc "cắt lúa". Chúng ta cần cảnh giác với ba loại dự án sau:
Một là** các dự án khởi nghiệp hoặc tài sản ảo không có dòng tiền.** Đối với nhà đầu tư thông thường, loại dự án này là đại diện tiêu biểu nhất cho "chanh kỹ thuật số". Đặc điểm lớn nhất của chúng là hoàn toàn thiếu hoặc không có dòng tiền hoạt động có thể xác minh, tất cả giá trị được xây dựng trên sự kỳ vọng và đầu cơ về việc tăng giá trị tài sản trong tương lai.
Ví dụ, một công ty khởi nghiệp mới thành lập, chỉ có một bản kế hoạch kinh doanh, tương lai của nó đầy sự không chắc chắn lớn. Trong lĩnh vực đầu tư mạo hiểm truyền thống (VC), việc định giá và đầu tư vào các dự án như vậy cần có kiến thức chuyên môn cao và thẩm định kỹ lưỡng, và tỷ lệ thất bại rất cao. Nếu tiến hành mã hóa kỹ thuật số "quyền thu nhập tương lai" hoặc "cổ phần ảo" của những dự án này và phát hành cho công chúng, điều đó tạo ra rủi ro lớn. Các nhà đầu tư thông thường không thể áp dụng các mô hình định giá khoa học như dòng tiền chiết khấu để đánh giá chúng, vì biến số cốt lõi trong mô hình - dòng tiền tương lai hoàn toàn không biết. Điều này khiến cho việc đầu tư trở thành một cuộc đánh cược thuần túy, rất dễ bị các bên dự án lợi dụng để thổi phồng quảng cáo và thao túng thị trường nhằm làm tăng giá token, rồi sau đó chốt lời ở mức cao, để lại cho các nhà đầu tư một mớ hỗn độn. Điều này tương tự như thời kỳ "bong bóng internet", khi nhiều công ty ".com" không có doanh thu, chỉ có ý tưởng, bị đẩy giá lên cao.
Còn một số dự án cố gắng đóng gói tài sản thế giới ảo thuần túy, như đồ vật trong trò chơi, đất ảo, tác phẩm nghệ thuật số, thành RWA để huy động vốn. Mặc dù một số tài sản sưu tầm kỹ thuật số giá trị cao (như NFT blue-chip) có một mức độ đồng thuận thị trường nhất định, nhưng phần lớn tài sản ảo không tạo ra dòng tiền liên tục. Ví dụ, một dự án metaverse phát hành "token đất", giá trị của nó hoàn toàn phụ thuộc vào sự tăng trưởng người dùng và sự thịnh vượng của hệ sinh thái trong tương lai của nền tảng đó, việc so sánh nó với bất động sản thương mại thế giới thực có thể tạo ra tiền thuê ổn định là rất gây hiểu lầm. Nhà đầu tư không mua một "tài sản", mà là một "vé số" có rủi ro cao.
Thứ hai là các dự án có dòng tiền không ổn định hoặc ngành đang có xu hướng xấu. Các dự án này mặc dù có một số dòng tiền nhất định, nhưng tình hình doanh thu cực kỳ không ổn định, hoặc môi trường tổng thể của ngành đang xấu đi. Tình trạng rủi ro của chúng tương tự như cổ phiếu ST trên thị trường A-shares, có thể phải đối mặt với rủi ro sụp đổ giá trị doanh nghiệp bất cứ lúc nào.
Ví dụ, một khách sạn nhỏ phụ thuộc vào du lịch theo mùa, dòng tiền biến động lớn giữa mùa cao điểm và mùa thấp điểm; hoặc một doanh nghiệp sản xuất nhỏ phụ thuộc nghiêm trọng vào đơn hàng của một khách hàng duy nhất, ngay khi mất khách hàng đó, dòng tiền sẽ ngay lập tức bị gián đoạn. Việc mã hóa kỹ thuật số những tài sản kiểu này và sử dụng dòng tiền trong những thời kỳ hiệu suất tốt nhất trong quá khứ làm điểm quảng cáo, hứa hẹn cho nhà đầu tư lợi nhuận ổn định, là cực kỳ thiếu thận trọng. Sự minh bạch của blockchain có thể cho thấy dữ liệu lịch sử, nhưng không thể dự đoán những biến động mạnh trong tương lai. Đối với những nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận ổn định, rủi ro của những tài sản này là quá cao.
Ngoài ra, các dự án thuộc ngành công nghiệp suy thoái cũng đáng để cảnh giác. Ví dụ, một trung tâm thương mại nhỏ nằm ở khu vực hẻo lánh, nơi dân số liên tục ra đi, hoặc một doanh nghiệp hoạt động trong ngành công nghiệp chiều tàn (như điện thoại công cộng, sản xuất phim ảnh). Mặc dù những dự án này hiện tại có thể vẫn có dòng tiền mỏng manh, nhưng xu hướng dài hạn của chúng là rõ ràng đi xuống. Các dự án có thể lợi dụng sự thiếu hiểu biết của các nhà đầu tư về xu hướng vĩ mô của ngành cụ thể, thông qua việc tô vẽ dữ liệu tài chính ngắn hạn để thu hút vốn, về bản chất là để cho các nhà đầu tư mới giải cứu cho những người đang nắm giữ.
Ba là dự án có quyền sở hữu tài sản cơ sở không rõ ràng hoặc thỏa thuận pháp lý không hoàn thiện. Đây là rủi ro kín đáo và cũng là rủi ro chết người nhất trong mã hóa kỹ thuật số RWA. Điều kiện tiên quyết cho mã hóa là bên phát hành phải có quyền sở hữu hợp pháp, đầy đủ và không tranh chấp đối với tài sản cơ sở. Nếu tài sản có các vấn đề như thế chấp, phong tỏa, tranh chấp quyền sở hữu chung, thì token phát hành dựa trên tài sản đó sẽ đối mặt với rủi ro pháp lý lớn. Ngay cả khi một dự án có vẻ như có dòng tiền ổn định liên tục, nhưng nếu cấu trúc pháp lý cơ sở của nó có khuyết điểm, quyền lợi của nhà đầu tư giống như lâu đài xây trên bãi cát, có thể biến mất bất cứ lúc nào.
Một ví dụ điển hình là một số doanh nghiệp trong nước phát hành trái phiếu USD thông qua cấu trúc VIE ở nước ngoài, giữa chủ thể niêm yết ở nước ngoài và thực thể hoạt động thực tế trong nước không có quan hệ cổ phần, mà thay vào đó là thông qua một loạt các thỏa thuận phức tạp để kiểm soát. Khi thực thể trong nước xảy ra vi phạm nợ, các chủ nợ trái phiếu ở nước ngoài sẽ nhận thấy rằng họ rất khó để trực tiếp truy đòi và thanh lý tài sản cốt lõi trong nước, vì họ không nắm giữ quyền nợ hoặc quyền cổ phần trực tiếp của công ty trong nước.
Rủi ro này hoàn toàn có thể tái diễn trong mã hóa kỹ thuật số RWA. Nếu thiết kế pháp lý của một dự án RWA không hoàn thiện, Token chỉ đơn giản đại diện cho một "hợp đồng chia sẻ lợi nhuận điện tử" với bên phát hành, mà không có một SPV thực sự để thực hiện việc cách ly phá sản và nắm giữ tài sản cơ sở, thì ngay khi bên phát hành gặp khó khăn trong kinh doanh hoặc phá sản, nhà đầu tư sẽ không thể yêu cầu quyền lợi đối với tài sản cơ sở, và khoản đầu tư của họ có thể mất trắng.
Năm, ba tiêu chuẩn tối thiểu cho việc phát hành mã hóa kỹ thuật số RWA
Để đảm bảo rằng mã hóa kỹ thuật số RWA có thể phát triển một cách lành mạnh và bền vững, đồng thời thực sự bảo vệ lợi ích của nhà đầu tư, các tài sản dự kiến phát hành mã hóa phải đáp ứng một loạt các tiêu chuẩn nghiêm ngặt. Những tiêu chuẩn này cấu thành "đường biên" cho các dự án RWA đủ điều kiện, và cũng là danh sách cốt lõi để nhà đầu tư thực hiện thẩm định. Một dự án RWA chất lượng cao, đáng để đầu tư, ít nhất cần phải có đồng thời ba đặc điểm cốt lõi sau đây:
Đầu tiên,** dự án phải có dòng tiền liên tục**** và có thể dự đoán**** đủ để bao phủ**** chi phí**** đầu tư****.** Bản chất của tài chính là phân phối giá trị, chứ không phải là tạo ra giá trị. Tài sản đủ tiêu chuẩn phải có khả năng tạo ra dòng tiền liên tục, không mang tính đầu cơ và có thể dự đoán. Các tài sản đại diện bao gồm: bất động sản thương mại có hợp đồng cho thuê dài hạn (như văn phòng, trung tâm mua sắm); quyền thu phí của các dự án cơ sở hạ tầng công nghiệp, như đường cao tốc, nhà máy điện, trung tâm tính toán; các đơn đặt hàng hoặc khoản phải thu lâu dài từ sản phẩm nông sản địa phương, v.v. Ngược lại, những tài sản có thu nhập dao động lớn, phụ thuộc vào tình hình thị trường hoặc một yếu tố đơn lẻ, thì không phù hợp làm đối tượng cho RWA ổn định.
Dòng tiền dự kiến từ dự án tài chính, sau khi trừ tất cả các chi phí vận hành, quản lý, thuế và các chi phí khác, nên đủ để bù đắp chi phí vốn của nhà đầu tư và cung cấp mức chênh lệch rủi ro tương ứng với rủi ro mà họ gánh chịu. Ví dụ, một dự án RWA đầu tư vào cơ sở hạ tầng quốc gia có rủi ro thấp hơn, do đó lợi nhuận dự kiến cũng tương ứng thấp hơn. Trong khi đó, một dự án RWA đầu tư vào danh mục cho vay cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ tại thị trường mới nổi có rủi ro cao hơn, do đó cần cung cấp mức lợi tức dự kiến cao hơn. Bên phát hành cũng cần cung cấp dự báo tài chính thận trọng, đáng tin cậy và các bài kiểm tra áp lực để chứng minh tính hợp lý và ổn định của lợi nhuận.
Thứ hai,** quyền sở hữu rõ ràng và minh bạch, quyền lợi của nhà đầu tư được bảo vệ bởi pháp luật nghiêm ngặt****.** Đây là nền tảng cơ bản nhất của việc mã hóa kỹ thuật số RWA, tầm quan trọng còn cao hơn cả dòng tiền. Nếu nhà đầu tư cuối cùng không thể khẳng định quyền hợp pháp đối với tài sản, thì dòng tiền ổn định đến đâu cũng không có ý nghĩa. Bên phát hành phải có khả năng cung cấp các tài liệu pháp lý không thể tranh cãi, chứng minh rằng họ sở hữu quyền sở hữu hoặc quyền xử lý đầy đủ và độc quyền đối với tài sản cơ sở. Điều này có nghĩa là tài sản cơ sở không được có bất kỳ khoản thế chấp, cầm cố, phong tỏa pháp lý, tranh chấp quyền sở hữu hoặc gánh nặng quyền lợi nào chưa được công khai. Bất động sản cần có giấy chứng nhận quyền sở hữu được chính phủ công nhận, các khoản phải thu như hợp đồng nợ cần có hợp đồng nợ hợp pháp và hiệu lực cũng như thông báo chuyển nhượng.
Ngoài ra, hợp đồng thông minh và mã hóa kỹ thuật số phải được định nghĩa rõ ràng trong khung pháp lý của thế giới thực. Quyền mà người nắm giữ mã hóa kỹ thuật số được hưởng là quyền sở hữu, quyền nợ, hay một loại quyền lợi nào đó, phải được quy định rõ ràng trong tài liệu phát hành và đảm bảo rằng quyền này là hợp pháp và có thể thực thi trong khu vực pháp lý nơi dự án được đặt. Mã hóa kỹ thuật số mà nhà đầu tư mua phải có thể trực tiếp hoặc gián tiếp phản ánh quyền yêu cầu đối với tài sản trong SPV. Các thỏa thuận pháp lý cần quy định rõ quy trình xử lý tài sản và cách phân chia lợi ích giữa những người nắm giữ mã hóa kỹ thuật số trong trường hợp xảy ra vi phạm hợp đồng, thanh lý dự án, v.v.
Để bảo vệ nhà đầu tư khỏi ảnh hưởng của rủi ro kinh doanh từ chính bên phát hành, các dự án RWA đủ điều kiện cũng nên áp dụng cấu trúc pháp lý SPV hoặc tương tự. Bên phát hành thông qua hình thức "bán thực sự", chuyển nhượng hoàn toàn tài sản cơ sở cho một SPV độc lập với bên phát hành. Ngay cả khi bên phát hành ban đầu phá sản và thanh lý, các chủ nợ của họ cũng không có quyền truy đòi tài sản đã được chuyển đến SPV, nhằm đạt được việc cách ly tài sản khỏi phá sản.
Thứ ba,** nhà đầu tư có thể hiểu rõ giá trị thực của tài sản nền tảng theo thời gian thực, và sở hữu**** các phương thức xử lý**** chuyển nhượng có thể thực hiện****.** Đây là điểm khác biệt của mã hóa kỹ thuật số RWA so với tài chính truyền thống, phát huy lợi thế kỹ thuật của nó, đồng thời cũng là một phương tiện quan trọng để giảm thiểu sự không đồng nhất thông tin và bảo vệ nhà đầu tư.
Thông tin công khai minh bạch theo thời gian thực là lợi thế của công nghệ blockchain. Một nền tảng RWA chất lượng cao nên tận dụng công nghệ như Oracles để tải lên dữ liệu vận hành quan trọng của tài sản cơ sở (như tỷ lệ cho thuê và thu nhập từ thuê bất động sản, trạng thái thanh toán của khoản vay, v.v.) một cách đáng tin cậy và theo thời gian thực lên blockchain, và mở quyền truy cập cho tất cả các chủ sở hữu token để tra cứu. Các nhà đầu tư không còn phải chờ đợi báo cáo tài chính được phát hành theo quý hoặc hàng năm của bên phát hành, mà có thể “thấu kính” token bất cứ lúc nào để xem xét tình trạng sức khỏe thực sự của tài sản cơ sở. Ngoài dữ liệu vận hành, cũng nên định kỳ có các tổ chức đánh giá bên thứ ba độc lập đánh giá giá trị hợp lý của tài sản cơ sở và đưa báo cáo đánh giá lên blockchain để chứng thực. Điều này cung cấp tham khảo định giá quan trọng cho giao dịch trên thị trường thứ cấp, ngăn chặn sự biến động giá vô tổ chức và thao túng thị trường.
Nhà đầu tư không chỉ phải có quyền mua mà còn phải có tự do bán. Nền tảng phát hành RWA cũng nên nỗ lực xây dựng một thị trường giao dịch thứ cấp tuân thủ và minh bạch, để nhà đầu tư có thể dễ dàng chuyển nhượng các Token mà họ sở hữu. Ngay từ khi thiết kế dự án, cần phải quy định rõ ràng cơ chế xử lý hoặc thanh lý khi dự án hết hạn. Ví dụ, khi một khoản vay đến hạn thu hồi gốc và lãi, hoặc một tài sản được bán sau thời gian dự kiến, cách thức hoàn trả số tiền thu được cho các chủ sở hữu Token cần phải được xác định rõ ràng và minh bạch trong hợp đồng thông minh và tài liệu pháp lý.
Tóm lại, ba tiêu chuẩn lớn này - bệ đỡ tài chính, đệm an toàn về pháp lý, và cửa sổ minh bạch thông tin - cùng nhau cấu thành khung chính của một dự án RWA đủ điều kiện. Sự thiếu vắng của bất kỳ một tiêu chuẩn nào có thể khiến dự án lệch khỏi quỹ đạo của nó, mang lại rủi ro không thể dự đoán cho các nhà đầu tư.
Sáu, Các tổ chức phát hành RWA nên có quan điểm giá trị tài chính đúng đắn
Một tổ chức phát hành mã hóa kỹ thuật số RWA tốt phải có các giá trị tài chính đúng đắn, không chỉ cần có nền tảng công nghệ tài chính mà còn cần có sự hiểu biết sâu sắc về bản chất của đổi mới tài chính và khả năng quản lý rủi ro tài chính vững chắc.
Việc mã hóa kỹ thuật số RWA không phải là việc tạo ra "loài mới" từ không khí, mà là sự tiếp nối của thực tiễn tài chính hàng trăm năm qua trong kỷ nguyên số. Dù là cổ phiếu của Công ty Đông Ấn Hà Lan thế kỷ 17, hay chứng khoán hỗ trợ thế chấp (MBS) những năm 70 của thế kỷ 20, cho đến RWA token ngày nay, bản chất của chúng đều là phân chia, chuẩn hóa và lưu thông quyền yêu cầu dòng tiền tương lai, nhằm nâng cao tính thanh khoản của tài sản và phân tán rủi ro. Nhiều tổ chức mới bắt tay vào lĩnh vực RWA thường mang theo nền tảng công nghệ mạnh mẽ, họ giỏi trong việc xây dựng kiến trúc blockchain phức tạp và viết các hợp đồng thông minh tinh vi. Tuy nhiên, nếu chỉ xem RWA như một "công việc kỹ thuật", thì đó là một sai lầm nghiêm trọng. Cốt lõi của RWA là "A" (Tài sản, Asset) và logic tài chính đứng sau nó, trong khi "T" (Mã hóa kỹ thuật số, Tokenization) chỉ là hình thức và công cụ thực hiện.
Một tổ chức phát hành có trách nhiệm phải tôn trọng rủi ro tài chính, coi quản lý rủi ro là dây chuyền sống của mình. Bao gồm việc thực hiện các cuộc kiểm toán độc lập nhiều vòng nghiêm ngặt đối với hợp đồng thông minh để ngăn chặn các lỗ hổng mã bị tấn công; đảm bảo nguồn dữ liệu của oracle đáng tin cậy, không bị giả mạo, thiết lập các chương trình quản lý tài sản và khóa riêng an toàn. Thực hiện kiểm tra và sàng lọc rất nghiêm ngặt đối với tài sản cơ sở, thiết lập mô hình định giá khoa học và hệ thống kiểm tra áp lực dòng tiền, thiết kế các biện pháp tăng cường tín dụng hợp lý (như thế chấp thừa, quỹ dự phòng, v.v.) để đối phó với rủi ro vỡ nợ tiềm ẩn. Hoàn thiện các thỏa thuận pháp lý, đảm bảo rằng mỗi giai đoạn từ việc thành lập SPV, chuyển nhượng tài sản đến phát hành token đều hoàn toàn tuân thủ luật chứng khoán của các khu vực pháp lý liên quan, các yêu cầu về chống rửa tiền và KYC.
Cuối cùng, điều phân biệt một tổ chức phát hành xuất sắc với một tổ chức tầm thường hoặc kém chất lượng chính là giá trị tài chính nội tại của nó. Các tổ chức phát hành kém chất lượng xem nhà đầu tư như "đối thủ giao dịch", và mô hình kinh doanh của họ tập trung vào "biến đổi lưu lượng" và "kiếm phí giao dịch". Họ nhiệt tình theo đuổi các xu hướng thị trường, đóng gói các khái niệm, phát hành sản phẩm càng nhiều và nhanh càng tốt, trong khi hoàn toàn thờ ơ với giá trị lâu dài của tài sản cơ sở và lợi nhuận cuối cùng của nhà đầu tư. Các tổ chức phát hành xuất sắc tự định vị mình là "người ủy thác" của nhà đầu tư, hiểu rõ trách nhiệm bảo vệ an toàn tài sản của nhà đầu tư mà họ đang gánh vác. Họ tin rằng, "linh hồn" của tài chính phải điều khiển "thân thể" của công nghệ, và mục đích cuối cùng của đổi mới tài chính là phục vụ nền kinh tế thực và nhà đầu tư, chứ không phải là một trò chơi đầu cơ tự vận động. Điều này khiến họ khi thiết kế sản phẩm luôn tập trung vào các yếu tố cốt lõi tài chính như chất lượng tài sản, cấu trúc pháp lý và phân tách rủi ro, chứ không chỉ đơn thuần là khoe khoang sự đổi mới công nghệ.
Tương lai của mã hóa kỹ thuật số RWA không phụ thuộc vào việc chúng ta có thể đưa bao nhiêu tài sản "lên chuỗi", mà phụ thuộc vào việc chúng ta có thể kiên trì với những kiến thức và bản chất tài chính**,**** tức là "giá trị tài sản**** đến từ**** dòng tiền**** ổn định**** và**** đáng tin cậy,**** sự tự tin đầu tư**** đến từ**** sự**** minh bạch thông tin và bảo đảm pháp lý****". Mục tiêu thật sự của mã hóa kỹ thuật số RWA không phải là mở rộng quy mô huy động vốn, mà là thông qua đổi mới công nghệ và mô hình****, giúp những dự án doanh nghiệp tốt thực sự trong thế giới thực nhận được hỗ trợ tài chính chính xác và thuận tiện, từ đó**** nâng cao năng suất lao động toàn cầu, làm cho tương lai có nhiều sản phẩm và dịch vụ hơn để công chúng tiêu dùng, mở rộng ranh giới phúc lợi Pareto của toàn xã hội** - đó mới chính là bản chất và sứ mệnh của đổi mới tài chính.****