Ba thách thức của stablecoin: Phản ánh sâu sắc về bản chất của tiền tệ

Trong lĩnh vực tài sản kỹ thuật số, stablecoin chắc chắn là một trong những đổi mới thu hút sự chú ý nhất trong những năm gần đây. Chúng xây dựng một "nơi trú ẩn" giá trị trong thế giới tiền điện tử biến động bằng cách gắn kết với các loại tiền tệ pháp định như đô la Mỹ, và dần dần trở thành cơ sở hạ tầng quan trọng cho tài chính phi tập trung (DeFi) và thanh toán toàn cầu. Giá trị thị trường của nó đã từ không có đến hàng trăm tỷ đô la, dường như báo hiệu sự trỗi dậy của hình thức tiền tệ mới.

Tuy nhiên, Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) đã đưa ra cảnh báo nghiêm khắc trong báo cáo kinh tế tháng 5 năm 2025. BIS rõ ràng chỉ ra rằng, stablecoin không phải là tiền tệ thực sự, và đằng sau hệ sinh thái có vẻ phát triển này, tiềm ẩn những rủi ro hệ thống có thể làm lung lay toàn bộ hệ thống tài chính. Kết luận này buộc chúng ta phải xem xét lại bản chất của stablecoin.

Bài viết này sẽ đi sâu phân tích lý thuyết "Ba cánh cửa" của tiền tệ mà báo cáo BIS đưa ra - tức là bất kỳ hệ thống tiền tệ đáng tin cậy nào cũng phải vượt qua ba thử thách: tính đơn nhất (Singleness), tính linh hoạt (Elasticity) và tính toàn vẹn (Integrity). Chúng tôi sẽ kết hợp các trường hợp cụ thể, phân tích những khó khăn của stablecoin trước ba cánh cửa này và探讨 định hướng phát triển tương lai của tiền tệ kỹ thuật số.

Cổng đầu tiên: Sự khốn khó của tính đơn nhất—Liệu stablecoin có thể "ổn định" mãi mãi?

"Tính đơn nhất" của tiền tệ là nền tảng của hệ thống tài chính hiện đại. Nó có nghĩa là vào bất kỳ thời điểm nào, ở bất kỳ nơi đâu, giá trị của một đơn vị tiền tệ phải chính xác bằng giá trị danh nghĩa của một đơn vị khác. Nói một cách ngắn gọn, "một đồng tiền mãi mãi là một đồng tiền". Sự đồng nhất giá trị này là điều kiện tiên quyết cơ bản để tiền tệ thực hiện ba chức năng: đơn vị kế toán, phương tiện trao đổi và lưu trữ giá trị.

Lập luận cốt lõi của BIS cho rằng, cơ chế neo giá của stablecoin có những khiếm khuyết bẩm sinh, không thể đảm bảo cơ bản cho việc quy đổi 1:1 với tiền tệ hợp pháp ( như đô la ). Niềm tin của nó không đến từ tín dụng quốc gia, mà phụ thuộc vào tín dụng thương mại của bên phát hành tư nhân, chất lượng và tính minh bạch của tài sản dự trữ, điều này khiến nó luôn đối mặt với rủi ro "tách rời".

Bài học đau thương gần đây đủ để chỉ ra vấn đề. Sự sụp đổ của stablecoin thuật toán UST( TerraUSD), trong vòng vài ngày đã về giá trị 0, xóa sổ hàng trăm tỷ đô la giá trị thị trường. Sự kiện này đã minh họa rõ ràng rằng khi chuỗi niềm tin bị đứt gãy, cái gọi là "ổn định" yếu ớt như thế nào. Ngay cả đối với stablecoin có tài sản thế chấp, cấu trúc tài sản dự trữ, kiểm toán và tính thanh khoản cũng luôn bị nghi ngờ. Do đó, stablecoin đã gặp khó khăn ngay trước cánh cửa "đơn nhất" này.

Cửa thứ hai: Nỗi đau của sự linh hoạt - "Cái bẫy xinh đẹp" của 100% dự trữ

Nếu nói rằng "đơn nhất" liên quan đến "chất" của tiền tệ, thì "đàn hồi" liên quan đến "lượng" của tiền tệ. "Đàn hồi" của tiền tệ chỉ khả năng của hệ thống tài chính trong việc tạo ra và thu hẹp tín dụng một cách linh hoạt theo nhu cầu thực tế của hoạt động kinh tế. Đây là động cơ chính để nền kinh tế thị trường hiện đại có thể tự điều chỉnh và phát triển bền vững.

BIS chỉ ra rằng stablecoin, đặc biệt là những stablecoin tuyên bố có tài sản thanh khoản chất lượng cao 100% như tiền mặt và trái phiếu chính phủ ngắn hạn (, thực chất là một mô hình "ngân hàng hẹp" ) Narrow Bank (. Mô hình này sử dụng hoàn toàn tiền của người dùng để giữ tài sản dự trữ an toàn, mà không cho vay. Mặc dù nghe có vẻ rất an toàn, nhưng điều này hoàn toàn đánh đổi sự "linh hoạt" của tiền tệ.

Đặc điểm "không đàn hồi" này không chỉ hạn chế sự phát triển của chính nó, mà còn gây ra cú sốc tiềm tàng cho hệ thống tài chính hiện tại. Nếu một lượng lớn tiền từ hệ thống ngân hàng thương mại chảy ra, chuyển sang nắm giữ stablecoin, sẽ dẫn đến việc giảm số tiền ngân hàng có thể cho vay, khả năng tạo tín dụng suy giảm. Điều này có thể gây ra sự thắt chặt tín dụng, làm tăng chi phí tài chính, cuối cùng ảnh hưởng đến các doanh nghiệp vừa và nhỏ và các hoạt động đổi mới sáng tạo cần được hỗ trợ tài chính nhất.

![Cảm xúc lạnh dưới cơn sốt: Dưới tình thế ba cánh cửa, ổn định nên đi về đâu?])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-b8c72d53016af3d123a7a7b3916201ba.webp(

Cánh cửa thứ ba: Thiếu sót về tính toàn vẹn - Cuộc chiến vĩnh cửu giữa tính ẩn danh và sự giám sát

"Toàn vẹn" của tiền tệ là "mạng lưới an toàn" của hệ thống tài chính. Nó yêu cầu hệ thống thanh toán phải an toàn, hiệu quả và có khả năng ngăn chặn hiệu quả các hoạt động bất hợp pháp như rửa tiền, tài trợ khủng bố, trốn thuế. Điều này cần một khung pháp lý vững mạnh, phân định rõ quyền và nghĩa vụ, cũng như khả năng thực thi giám sát mạnh mẽ, để đảm bảo các hoạt động tài chính hợp pháp và tuân thủ.

BIS cho rằng, cấu trúc công nghệ nền tảng của stablecoin - đặc biệt là những stablecoin được xây dựng trên chuỗi công khai - đang tạo ra những thách thức nghiêm trọng đối với "tính toàn vẹn" tài chính. Vấn đề cốt lõi nằm ở tính ẩn danh và đặc điểm phi tập trung, điều này khiến cho các phương pháp quản lý tài chính truyền thống khó có hiệu quả.

So với đó, các chuyển khoản ngân hàng quốc tế truyền thống ) như qua hệ thống SWIFT ( mặc dù đôi khi có vẻ không hiệu quả và tốn kém, nhưng lợi thế của nó là mỗi giao dịch đều nằm trong một mạng lưới giám sát chặt chẽ. Ngân hàng chuyển tiền, ngân hàng nhận tiền và các ngân hàng trung gian đều phải tuân thủ luật pháp và quy định của quốc gia mình, xác minh danh tính của cả hai bên giao dịch và báo cáo các giao dịch nghi ngờ cho cơ quan quản lý. Hệ thống này mặc dù c cumbersome, nhưng nó cung cấp bảo đảm cơ bản cho "tính toàn vẹn" của hệ thống tài chính toàn cầu.

Các đặc tính kỹ thuật của Stablecoin về cơ bản thách thức mô hình quản lý dựa trên các tổ chức trung gian. Đây chính là lý do khiến các cơ quan quản lý toàn cầu luôn cảnh giác cao độ và liên tục kêu gọi đưa nó vào khuôn khổ quản lý toàn diện. Một hệ thống tiền tệ không thể ngăn chặn hiệu quả tội phạm tài chính, bất kể công nghệ của nó tiên tiến đến đâu, sẽ không thể nhận được sự tin tưởng cuối cùng từ xã hội và chính phủ.

Suy nghĩ bổ sung: Sự yếu kém công nghệ và cú sốc hệ thống tài chính

Ngoài ba thách thức lớn ở cấp độ kinh tế, stablecoin cũng không hoàn hảo ở cấp độ kỹ thuật. Việc vận hành của nó phụ thuộc cao vào hai hạ tầng cơ sở chính: internet và mạng blockchain nền tảng. Điều này có nghĩa là, một khi xảy ra sự cố mất mạng quy mô lớn, sự cố cáp quang dưới biển, mất điện trên diện rộng hoặc các cuộc tấn công mạng có chủ đích, toàn bộ hệ thống stablecoin có thể rơi vào tình trạng ngưng trệ hoặc thậm chí sụp đổ. Sự phụ thuộc tuyệt đối vào hạ tầng bên ngoài này là một điểm yếu đáng kể khi so với hệ thống tài chính truyền thống.

Mối đe dọa lâu dài hơn đến từ sự phá vỡ của công nghệ tiên tiến. Ví dụ, sự trưởng thành của tính toán lượng tử có thể gây ra cú đánh chí mạng cho hầu hết các thuật toán mã hóa khóa công khai hiện tại. Một khi hệ thống mã hóa bảo vệ an toàn cho khóa riêng của tài khoản blockchain bị phá vỡ, thì nền tảng an ninh của toàn bộ thế giới tài sản kỹ thuật số sẽ không còn tồn tại.

Sự trỗi dậy của stablecoin không chỉ tạo ra một loại tài sản mới, mà còn trực tiếp cạnh tranh với ngân hàng truyền thống về tài nguyên cốt lõi nhất - tiền gửi. Xu hướng "tách rời tài chính" ) Disintermediation ( nếu tiếp tục mở rộng sẽ làm suy yếu vị trí cốt lõi của ngân hàng thương mại trong hệ thống tài chính, từ đó ảnh hưởng đến khả năng phục vụ nền kinh tế thực.

Điều đáng để thảo luận sâu là quá trình các nhà phát hành stablecoin mua trái phiếu chính phủ Mỹ. Quá trình này không đơn giản như nghe có vẻ, mà còn có một nút thắt quan trọng: dự trữ của hệ thống ngân hàng. Nếu quy mô của stablecoin tiếp tục mở rộng, việc mua vào một lượng lớn trái phiếu chính phủ Mỹ sẽ dẫn đến việc tiêu tốn quá mức dự trữ của hệ thống ngân hàng, khiến các ngân hàng phải đối mặt với áp lực thanh khoản và áp lực từ quy định. Do đó, nhu cầu về trái phiếu chính phủ Mỹ từ stablecoin, quy mô tối đa của nó bị giới hạn bởi mức độ dư thừa của dự trữ hệ thống ngân hàng và các chính sách quy định, không thể tăng trưởng vô hạn.

Tương lai của Stablecoin: Giữa "vây bắt" và "đầu hàng"

Kết hợp giữa cảnh báo thận trọng của BIS và nhu cầu thực tế của thị trường, tương lai của stablecoin dường như đang đi đến một ngã ba. Nó vừa phải đối mặt với áp lực "bao vây" từ các cơ quan quản lý toàn cầu, vừa thấy khả năng được đưa vào hệ thống tài chính chính thống như một "mời gọi".

Tương lai của stablecoin, về bản chất, là cuộc chơi giữa "sức sáng tạo hoang dã" của nó và các yêu cầu cốt lõi của hệ thống tài chính hiện đại về "ổn định, an toàn, có thể kiểm soát". Cái trước mang lại khả năng nâng cao hiệu quả và tài chính bao trùm, trong khi cái sau là nền tảng duy trì sự ổn định tài chính toàn cầu. Cách tìm ra sự cân bằng giữa hai yếu tố này là thách thức chung mà tất cả các nhà quản lý và người tham gia thị trường phải đối mặt.

Đối mặt với thách thức này, BIS đã đưa ra một giải pháp thay thế hoành tráng: một "Sổ cái thống nhất" )Unified Ledger( dựa trên tiền tệ của ngân hàng trung ương, tiền gửi của ngân hàng thương mại và trái phiếu chính phủ được "đồng hóa". Đây về bản chất là một chiến lược "đầu hàng", nhằm hấp thụ các lợi thế như lập trình và thanh toán nguyên tử mà công nghệ đồng hóa mang lại, nhưng đặt chúng chắc chắn trên nền tảng niềm tin do ngân hàng trung ương dẫn dắt.

Mặc dù BIS đã phác thảo một kế hoạch rõ ràng, nhưng con đường tiến hóa của thị trường thường phức tạp và đa dạng hơn. Tương lai của stablecoin rất có thể sẽ thể hiện sự phân hóa: một phần sẽ tích cực chấp nhận quy định, đạt được sự minh bạch hoàn toàn về tài sản dự trữ, định kỳ tiếp nhận kiểm toán từ bên thứ ba, và tích hợp các công cụ AML/KYC tiên tiến; một phần khác có thể sẽ chọn hoạt động ở những khu vực có quy định tương đối lỏng lẻo, tiếp tục phục vụ nhu cầu của các thị trường ngách cụ thể như tài chính phi tập trung )DeFi(, và giao dịch xuyên biên giới có rủi ro cao.

Nghịch cảnh "ba cánh cửa" của stablecoin không chỉ sâu sắc tiết lộ những thiếu sót cấu trúc của chính nó, mà còn như một tấm gương, phản chiếu những thiếu sót hiện có của hệ thống tài chính toàn cầu về hiệu quả, chi phí và khả năng tiếp cận. Bước tiến thực sự có thể nằm ở việc kết hợp một cách thận trọng giữa thiết kế cấp cao "từ trên xuống" và đổi mới thị trường "từ dưới lên", tìm ra một con đường trung gian giữa "bao vây" và "hòa bình", hướng tới một tương lai tài chính hiệu quả hơn, an toàn hơn và toàn diện hơn.

![Cuộc suy nghĩ lạnh trong cơn sốt: Dưới tình thế ba cánh cửa, ổn định sẽ đi về đâu?])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-3ac6953b50421e3d8951ffb456d479fb.webp(