比特幣減半後的新平衡：挖礦收益下滑，大戶持幣增長

比特幣於4月20日成功完成第4次減半，區塊獎勵降至3.125 BTC。這次減半直接影響了礦業，導致礦工短期收入驟減。同時，減半也降低了比特幣的通脹率，市場預期其稀缺性增加會推動價格漲。然而，減半至今比特幣仍在高位橫盤調整，價格小幅下跌3.87%，給礦工帶來壓力測試，也讓部分短期投資者面臨虧損。

本質上，每次減半都是市場供需的再平衡過程。在這個過程中，有幾個值得關注的市場動向：

1. 自3月以來，比特幣虧損籌碼佔比從1.28%持續上升至15.18%。減產後短期投資者的SOPR指數均值爲0.99972，表明部分短期投資者可能因減產預期而虧損。

2. 減產後，鏈上代幣流通速率下降23%，更多籌碼處於積累狀態。今年以來，持幣1-3個月、3-6個月、3-5年的籌碼數量明顯增長。餘額在100-1000 BTC和1000-10000 BTC之間的地址數量大幅增長超過1.3%。

3. 減產後礦工面臨較大營收壓力。按當前幣價和較高電費估算，關機價達5.5萬美元，較去年8月1.43萬美元的最低關機價大幅漲。

4. 當前日均挖礦總收入約2648.71萬美元，較減半前5476.23萬美元下降51.63%。日均交易手續費約228萬美元，較減半前下降34%。

5. 假設交易手續費收入不變，要達到減半前的日均收入水平，幣價需漲至94489.82美元，較當前價格漲51.63%。

6. 若幣價保持不變，要達到減半前的日均收入水平，每日交易次數需增至167.37萬次（較減半後日均值增長202.49%），或平均每筆交易手續費需達0.00080317 BTC（較減半後日均值增長206.08%）。

7. Runes協議上線初期帶來了可觀收益，首日貢獻了881 BTC的手續費。

減產後虧損籌碼佔比升至15%，大額持幣地址數量顯著增長

市場普遍預期比特幣減產後價格會大幅漲。歷史數據顯示，前三次減產後一年內，比特幣價格分別漲8069.11%、256.85%和478.10%。

然而短期內，減產對價格的影響較爲緩慢。前三次減產後17天內，比特幣價格漲幅分別爲9.73%、0.97%和6.98%。本次減產至今17天，比特幣仍在高位橫盤，目前約6.24萬美元，跌幅3.87%。

幣價不如預期導致市場虧損籌碼佔比明顯上升。減產後至今，比特幣價格在6.49萬-6.24萬美元間震蕩，虧損籌碼佔比從10.95%升至15.18%。實際上，這種情況從3月就開始出現。3月以來，比特幣價格在6.25萬美元以上橫盤，而虧損籌碼佔比從1.28%持續漲，表明可能有不少短期投資者因減產預期而虧損。

短期投資者的SOPR指數也印證了這一點。該指數小於1表示持幣1小時以上但不足155天的投資者總體虧損。數據顯示，當前該指數爲1.0022，非常接近1，減產後均值爲0.99972，表明近期短期投資者處於總體虧損狀態。

同時，鏈上籌碼流通速度大幅放緩。當前流通速率（近7天均值）爲0.01044，較減產當天下降近23%，較年初下降近33%。

流通速率快速下降可能意味着更多籌碼處於積累過程。從時間週期看，今年以來持幣1-3個月、3-6個月、3-5年的籌碼數量明顯增長。特別是持幣1-3個月的籌碼佔比，今年增長7.14個百分點，減半後增長2.44個百分點，顯示持幣週期從短期向中長期積累的趨勢。

從不同餘額的持幣地址來看，今年以來，餘額在100-1000 BTC和1000-10000 BTC之間的地址數量大幅增長，分別增長1.35%和1.39%，減半後這一趨勢仍在持續。所有地址中，餘額1000-10000 BTC的地址數量增幅達1.07%。這些數據表明大額持幣者數量在增長，籌碼正在集中。

減產後算力下降超7%，日挖礦收入降至2649萬美元

減產後，全網算力（近7天均值）明顯下降。當前算力爲582.2 EH/s，較減產當天下降7.43%。算力降幅超過幣價降幅，可能表明部分礦工爲保持利潤關閉了礦機。

從不同礦機的關機價來看，當前礦工面臨較大營收壓力。以幣價62315.29美元計算，若礦機位於低電費地區（0.07美元/千瓦時），有31種礦機型號的關機價低於當前幣價，仍能盈利。其中螞蟻S21Pro關機價最低，爲3.22萬美元，日淨營收5.52美元。去年8月，最低關機價僅1.43萬美元。

若礦機位於高電費地區（0.12美元/千瓦時），僅3種礦機型號能盈利，關機價在5.52萬美元以上。

若市場行情不佳，電費高低將成爲決定礦工生死的關鍵因素。如果行情好轉，需要達到什麼程度才能緩解礦工壓力？

假設電費保持低位，當幣價升至8萬美元時，45種礦機可盈利，關機價最低仍是螞蟻S21Pro，日淨收益最高的是神馬M63S(390T)，達12.30美元。幣價升至10萬美元時，66種礦機可盈利，關機價最低仍是螞蟻S21Pro，日淨收益最高的是神馬M63S(390T)，達18.41美元。幣價漲時，礦工可選擇的礦機種類大幅增加，且可多元配置。

減半後，礦業收入驟減。當前日均挖礦總收入約2648.71萬美元，較減半前日均收入5476.23萬美元下降51.63%。值得注意的是，減半當天因Runes協議上線，當日挖礦收入約1.07億美元，較減半前日均收入高95.06%。

鏈上需求強勁漲可通過手續費彌補減半給礦工帶來的損失。Runes上線當天，交易手續費達8058萬美元，佔總收入75%。但隨着Runes熱度降低交易量下降，當前日交易手續費約228萬美元，較減半前日均手續費下降34%。

礦工挖礦收入（美元）=（區塊獎勵+交易手續費）*幣價，因此減半導致的礦工收入減少可以從兩方面得到補償：一是假設交易手續費收入不變，幣價需大幅漲；二是假設幣價基本穩定，手續費收入需大幅持續漲。這是靜態的簡易分析，目的是展示比特幣減半對幣價和交易的潛在影響。

按數據顯示，減半前挖礦收入日均值爲5476萬美元，減半後平均日區塊量139塊，平均區塊獎勵434.23 BTC，平均每筆交易手續費0.0002624 BTC，平均每日交易總數553328.19次。

假設交易手續費收入不變，礦工要達到減半前的日均收入水平，幣價需達94489.82美元，較當前幣價漲51.63%。

假設幣價和交易手續費保持不變，要達到減半前的日均收入水平，每日交易次數需增至167.37萬次，較減半後日均值增長202.49%。

假設幣價和交易次數保持不變，要達到減半前的日均收入水平，平均每筆交易手續費需達0.00080317 BTC，較減半後日均值增長206.08%。

比特幣需求側仍然疲軟，TVL和Runes多項數據走低

評估減半後對礦業的影響規模很重要，無利可圖的礦工將威脅區塊鏈的底層安全。除幣價外，交易手續費和交易次數都直接體現需求，那麼目前比特幣的需求情況如何？

Runes相關交易次數從最初的46.36萬筆降至當前的7.94萬筆，帶來的手續費從881 BTC降至當前的4 BTC。從每日挖礦收入可見，Runes上線初期的強勁需求能爲礦工帶來巨額收益。現在的問題是如何保持Runes等各類比特幣項目需求的持續性。

此外，比特幣的Layer2及Runes帶來的DeFi想象也可能激發更多使用需求。目前比特幣鏈上TVL已達12.08億美元，今年以來漲296%，減半後基本保持穩定。其中，除閃電網絡外，近期上線的AINN Layer2表現良好，當前TVL達5.90億美元，成爲比特幣生態中的主要應用。另外，BiFi、Maya Protocol、BoringDAO等應用今年也實現了TVL的較快增長。