# Alpha機會仍在，從零開始梳理 DePIN 的投資邏輯灰度在今年年初發布了一份關於 DePIN 的研究報告，展示了頭部 DePIN 項目及其市值。自 2022 年以來，DePIN 和 AI 一直被視爲 Crypto 投資的兩個新方向。然而，DePIN 領域似乎一直缺乏一個標志性項目。（Helium 可以算作頭部項目，但它的出現甚至早於 DePIN 這個概念；表中的 Bittensor、Render 和 Akash，更多被歸類爲 AI 賽道）由此可見，DePIN 尚未出現一個足夠強大的龍頭項目來打開這個賽道的天花板。這意味着 DePIN 賽道在未來 1-3 年內可能仍存在一些 Alpha 機會。本文將從零開始梳理 DePIN 的投資邏輯，包括爲什麼 DePIN 是值得關注的投資賽道，以及提出一個簡單的分析框架。由於 DePIN 是一個綜合概念，涵蓋許多不同的子賽道，因此本文將從較爲抽象的角度解釋概念，但同時也會給出一些具體例子。### 爲什麼關注 DePIN 投資#### DePIN 不僅僅是一個流行詞首先需要明確，將物理世界的基礎設施進行去中心化並非只是一個花哨的想法，更不僅是單純的「敘事炒作」，而是可以落地執行的。在 DePIN 中確實存在去中心化可以「實現」或「優化」某些功能的場景。以下是兩個簡單例子：在 DePIN 的一個主要賽道 - 電信領域，以美國市場爲例，傳統通信運營商（如 AT&T、T-Mobile）通常需要投入數十億美元用於頻譜許可證拍賣和基站部署，每個覆蓋半徑 1-3 公裏的宏基站的部署成本在 20-50 萬美元之間。在 2022 年美國聯邦通信委員會（FCC）對 3.45GHz 頻段 5G 頻譜的一次拍賣中，AT&T 就投入了 90 億美元，成爲投入最高的運營商。這種中心化主導的基建模式導致通信服務價格高昂。而 Helium Mobile 通過社區衆包的方式，將這個早期成本分攤至每個用戶，個人僅需購買 249 美元或 499 美元的熱點設備即可接入網路，成爲「微運營商」，通過代幣激勵驅動社區自發組網，從而降低總體投入。Verizon 部署一個宏基站的成本約爲 20 萬美元，而 Helium 通過部署約 100 個熱點設備（總成本約 5 萬美元）即可實現近似的覆蓋範圍，成本降低幅度約爲 75%。另外，在 AI 數據領域，傳統 AI 公司爲獲取訓練數據，需要向社交平台支付高達 3 億美元/年的 API 費用，並且借助住宅代理和數據中心代理爬取數據。不僅如此，還日益面臨越來越多的版權和技術限制，數據源的合規性和多樣性難以保障。Grass 通過分布式的 Web Scraping 破解了這一困局，允許用戶通過下載瀏覽器擴展來分享閒置帶寬，幫助抓取公開網頁數據，並從中獲得代幣獎勵。這種模式極大降低了AI 公司的數據獲取成本，同時實現了數據的多樣性和地理分布性。根據 Grass 統計，目前共有來自 190 個國家的 109,755,404 個 IP 地址參與網路，日均貢獻 1,000 TB 的互聯網數據。綜上，投資 DePIN 這個方向的一個基本出發點在於：去中心化的物理基礎設施有機會比傳統物理基礎設施做得更好，甚至是做到傳統方式做不到的事情。#### 作爲基礎設施與消費者的交匯點作爲 Crypto 投資的兩大主線，基礎設施與消費者項目各自面臨着一些問題。基礎設施項目普遍有兩個特點：一是技術屬性很強，例如 ZK、FHE、MPC 等技術有着很高的門檻，市場認知存在一定的脫節。二是除了我們熟悉的 Layer1/2、跨鏈橋、質押等項目能夠直接觸達終端用戶之外 ，大多數基礎設施其實是面向企業的。例如開發者工具、數據可用性層、預言機、協處理器等等，相對遠離用戶。這兩點導致基礎設施項目很難推動用戶的心智佔有率，傳播性差。盡管優質基礎設施有一定的產品市場適配性和收入，能夠自給自足穿越週期，但在注意力稀缺的市場狀況下，缺乏心智佔有率導致後期上市很困難。反過來看，消費者項目好在直接面向終端用戶，在心智佔有率的捕獲上有着天然的優勢。但新概念很容易被市場證僞，甚至在熱點切換之後可能一落千丈。這類項目往往陷入從敘事驅動到短期爆發，再到證僞衰退的循環，且生命週期短。增長、心智佔有率、上幣都是這個週期被討論得很多的問題。綜合來看，DePIN 可以較好地解決結合上述兩點困境，找到平衡點。1. DePIN 建立在物理世界的真實需求基礎上，例如能源、無線網路等等，優質的 DePIN 項目有堅實的產品市場適配性和收入，不易被證僞，且容易被市場所理解。比如某移動網路項目每個月 30 美金的無限流量套餐，顯然比傳統運營商提供的方案更便宜。2. DePIN 同樣有用戶端的使用需求，可以捕獲心智佔有率。例如用戶可以下載某項目的瀏覽器插件貢獻自己的閒置帶寬，目前該項目已經觸達了終端的 250 萬用戶，且許多爲非加密原生用戶。其他賽道例如 eSIM、WiFi、車載數據等等也是如此，離用戶很近。### DePIN 投資框架#### 方向僅從直覺出發，5G 和無線網路是大市場，車載數據和天氣數據是小市場。從需求端看是否是剛需（5G）或需求強烈。並且，由於類似 5G 在傳統市場的份額非常大，即便 DePIN 能夠捕捉其中的一小部分，在 Crypto 的體量下來看，市場容量也相當可觀。#### 產品根據某研究機構的報告，DePIN 模型尤其適用於資本要求高、進入門檻高、壟斷格局明顯且資源利用不足的行業。回答產品市場適配性的問題本質上看兩點。在供應端，DePIN 是否做成了原來做不了的事情，或者比原有的解決方案有突出優勢（成本、效率等）。例如某地圖採集項目所在的地圖採集賽道，傳統地圖採集至少存在三大問題：* 傳統依賴專業車隊和人工標注，成本高昂且擴展性差* 某知名地圖服務更新週期長，偏遠地區覆蓋率低* 中心化地圖服務商壟斷數據定價權而該項目通過銷售行車記錄儀允許用戶採集數據，利用衆包模式將數據採集變爲用戶日常駕駛中就在做的事情。通過代幣激勵引導用戶，把資源優先投放到高需求區域。在需求端，DePIN 所提供的產品必須存在真實市場需求，最好有強烈的付費意願。同樣的例子，該項目可以把地圖數據出售給自動駕駛、物流、保險等公司以及市政，關鍵需求得到驗證。關於硬件，某投資機構在 2023 年的文章中開篇就談到硬件。筆者在這裏結合補充幾點看法。硬件的時間線可以概括爲「制造---銷售---分發---維護」。**#制造**項目方自己設計制造硬件，還是採用現有硬件？例如某無線網路項目既提供兩種類型的自有熱點，也支持整合現有的 WiFi 網路。或者是計算和存儲類的 DePIN 項目，可以直接使用現有的顯卡和硬盤等等。**#銷售**銷售的明碼標價，意味着用戶會根據潛在收益來計算回本週期。某項目的家用移動熱點售價 249 美金，另一項目的車載數據採集器售價 1,331 美金。**#分發**如何分發？分發涉及許多不確定性因素：物流時效、運輸成本，以及從預售開始的交付週期等等。對瞄準全球範圍的項目來說，不恰當的分發設計和手段可能極大拖慢項目的進度。**#維護**維護硬件需要用戶怎麼做？一些設備可能存在折舊或者損耗的情況。最簡單的維護例子是某項目，用戶只需要下載瀏覽器擴展，不要求其他操作；亦或是某無線網路項目的熱點，只需要簡單安裝就可以持續運行。如果涉及到太陽能發電等等，可能會更爲復雜。結合以上幾點來看，最簡單的模式是直接利用現有網路帶寬，不需要制造和分發，用戶無門檻開始，也不需要銷售，有助於在項目早期快速擴展網路。誠然，每個方向的項目對硬件的需求不同。但硬件關係到初始採用的摩擦。在項目早期摩擦力越小越好，隨着項目的成熟，一些摩擦力可以帶來留存和一定程度上的綁定關係。對初創團隊來說，需要把控在硬件方面的路徑選擇和資源投入，逐步漸進而不是一蹴而就。想象一下，如果從「制造---銷售---分發---維護」都不容易，那麼除非有非常強且確定性高的激勵，用戶爲什麼要參與呢？#### 代幣經濟代幣機制設計是 DePIN 項目中最具挑戰性的一環。與其他領域的項目不同，DePIN 需要在早期對網路的各個參與方進行激勵，因此需要在項目非常早期的階段推出代幣。這個話題適合新開一篇文章做一些案例研究，本文就不再展開。#### 團隊團隊配比中，創始人至少需要以下背景各一名：一是曾在本領域的傳統公司工作且有豐富經驗，負責技術和產品等實際落地事項，二是加密原生，懂得代幣經濟和社區建設，區分加密用戶和非加密用戶的偏好和心智模型的異同。#### 其他監管問題，例如在某些地區採集道路影像和數據顯然是十分敏感的。### 小結Crypto 在這個週期並沒有真正「破圈」的應用，似乎我們離圈外用戶的採用還遙遙無期。一些 Crypto 應用提供的短期激勵是
DePIN投資邏輯解析：從零開始看懂這個新興賽道
Alpha機會仍在，從零開始梳理 DePIN 的投資邏輯
灰度在今年年初發布了一份關於 DePIN 的研究報告，展示了頭部 DePIN 項目及其市值。自 2022 年以來，DePIN 和 AI 一直被視爲 Crypto 投資的兩個新方向。然而，DePIN 領域似乎一直缺乏一個標志性項目。（Helium 可以算作頭部項目，但它的出現甚至早於 DePIN 這個概念；表中的 Bittensor、Render 和 Akash，更多被歸類爲 AI 賽道）
由此可見，DePIN 尚未出現一個足夠強大的龍頭項目來打開這個賽道的天花板。這意味着 DePIN 賽道在未來 1-3 年內可能仍存在一些 Alpha 機會。
本文將從零開始梳理 DePIN 的投資邏輯，包括爲什麼 DePIN 是值得關注的投資賽道，以及提出一個簡單的分析框架。由於 DePIN 是一個綜合概念，涵蓋許多不同的子賽道，因此本文將從較爲抽象的角度解釋概念，但同時也會給出一些具體例子。
爲什麼關注 DePIN 投資
DePIN 不僅僅是一個流行詞
首先需要明確，將物理世界的基礎設施進行去中心化並非只是一個花哨的想法，更不僅是單純的「敘事炒作」，而是可以落地執行的。在 DePIN 中確實存在去中心化可以「實現」或「優化」某些功能的場景。
以下是兩個簡單例子：
在 DePIN 的一個主要賽道 - 電信領域，以美國市場爲例，傳統通信運營商（如 AT&T、T-Mobile）通常需要投入數十億美元用於頻譜許可證拍賣和基站部署，每個覆蓋半徑 1-3 公裏的宏基站的部署成本在 20-50 萬美元之間。在 2022 年美國聯邦通信委員會（FCC）對 3.45GHz 頻段 5G 頻譜的一次拍賣中，AT&T 就投入了 90 億美元，成爲投入最高的運營商。這種中心化主導的基建模式導致通信服務價格高昂。
而 Helium Mobile 通過社區衆包的方式，將這個早期成本分攤至每個用戶，個人僅需購買 249 美元或 499 美元的熱點設備即可接入網路，成爲「微運營商」，通過代幣激勵驅動社區自發組網，從而降低總體投入。Verizon 部署一個宏基站的成本約爲 20 萬美元，而 Helium 通過部署約 100 個熱點設備（總成本約 5 萬美元）即可實現近似的覆蓋範圍，成本降低幅度約爲 75%。
另外，在 AI 數據領域，傳統 AI 公司爲獲取訓練數據，需要向社交平台支付高達 3 億美元/年的 API 費用，並且借助住宅代理和數據中心代理爬取數據。不僅如此，還日益面臨越來越多的版權和技術限制，數據源的合規性和多樣性難以保障。
Grass 通過分布式的 Web Scraping 破解了這一困局，允許用戶通過下載瀏覽器擴展來分享閒置帶寬，幫助抓取公開網頁數據，並從中獲得代幣獎勵。這種模式極大降低了AI 公司的數據獲取成本，同時實現了數據的多樣性和地理分布性。根據 Grass 統計，目前共有來自 190 個國家的 109,755,404 個 IP 地址參與網路，日均貢獻 1,000 TB 的互聯網數據。
綜上，投資 DePIN 這個方向的一個基本出發點在於：去中心化的物理基礎設施有機會比傳統物理基礎設施做得更好，甚至是做到傳統方式做不到的事情。
作爲基礎設施與消費者的交匯點
作爲 Crypto 投資的兩大主線，基礎設施與消費者項目各自面臨着一些問題。
基礎設施項目普遍有兩個特點：一是技術屬性很強，例如 ZK、FHE、MPC 等技術有着很高的門檻，市場認知存在一定的脫節。二是除了我們熟悉的 Layer1/2、跨鏈橋、質押等項目能夠直接觸達終端用戶之外 ，大多數基礎設施其實是面向企業的。例如開發者工具、數據可用性層、預言機、協處理器等等，相對遠離用戶。
這兩點導致基礎設施項目很難推動用戶的心智佔有率，傳播性差。盡管優質基礎設施有一定的產品市場適配性和收入，能夠自給自足穿越週期，但在注意力稀缺的市場狀況下，缺乏心智佔有率導致後期上市很困難。
反過來看，消費者項目好在直接面向終端用戶，在心智佔有率的捕獲上有着天然的優勢。但新概念很容易被市場證僞，甚至在熱點切換之後可能一落千丈。這類項目往往陷入從敘事驅動到短期爆發，再到證僞衰退的循環，且生命週期短。
增長、心智佔有率、上幣都是這個週期被討論得很多的問題。綜合來看，DePIN 可以較好地解決結合上述兩點困境，找到平衡點。
DePIN 建立在物理世界的真實需求基礎上，例如能源、無線網路等等，優質的 DePIN 項目有堅實的產品市場適配性和收入，不易被證僞，且容易被市場所理解。比如某移動網路項目每個月 30 美金的無限流量套餐，顯然比傳統運營商提供的方案更便宜。
DePIN 同樣有用戶端的使用需求，可以捕獲心智佔有率。例如用戶可以下載某項目的瀏覽器插件貢獻自己的閒置帶寬，目前該項目已經觸達了終端的 250 萬用戶，且許多爲非加密原生用戶。其他賽道例如 eSIM、WiFi、車載數據等等也是如此，離用戶很近。
DePIN 投資框架
方向
僅從直覺出發，5G 和無線網路是大市場，車載數據和天氣數據是小市場。從需求端看是否是剛需（5G）或需求強烈。並且，由於類似 5G 在傳統市場的份額非常大，即便 DePIN 能夠捕捉其中的一小部分，在 Crypto 的體量下來看，市場容量也相當可觀。
產品
根據某研究機構的報告，DePIN 模型尤其適用於資本要求高、進入門檻高、壟斷格局明顯且資源利用不足的行業。回答產品市場適配性的問題本質上看兩點。
在供應端，DePIN 是否做成了原來做不了的事情，或者比原有的解決方案有突出優勢（成本、效率等）。例如某地圖採集項目所在的地圖採集賽道，傳統地圖採集至少存在三大問題：
而該項目通過銷售行車記錄儀允許用戶採集數據，利用衆包模式將數據採集變爲用戶日常駕駛中就在做的事情。通過代幣激勵引導用戶，把資源優先投放到高需求區域。
在需求端，DePIN 所提供的產品必須存在真實市場需求，最好有強烈的付費意願。同樣的例子，該項目可以把地圖數據出售給自動駕駛、物流、保險等公司以及市政，關鍵需求得到驗證。
關於硬件，某投資機構在 2023 年的文章中開篇就談到硬件。筆者在這裏結合補充幾點看法。
硬件的時間線可以概括爲「制造---銷售---分發---維護」。
#制造
項目方自己設計制造硬件，還是採用現有硬件？例如某無線網路項目既提供兩種類型的自有熱點，也支持整合現有的 WiFi 網路。或者是計算和存儲類的 DePIN 項目，可以直接使用現有的顯卡和硬盤等等。
#銷售
銷售的明碼標價，意味着用戶會根據潛在收益來計算回本週期。某項目的家用移動熱點售價 249 美金，另一項目的車載數據採集器售價 1,331 美金。
#分發
如何分發？分發涉及許多不確定性因素：物流時效、運輸成本，以及從預售開始的交付週期等等。對瞄準全球範圍的項目來說，不恰當的分發設計和手段可能極大拖慢項目的進度。
#維護
維護硬件需要用戶怎麼做？一些設備可能存在折舊或者損耗的情況。最簡單的維護例子是某項目，用戶只需要下載瀏覽器擴展，不要求其他操作；亦或是某無線網路項目的熱點，只需要簡單安裝就可以持續運行。如果涉及到太陽能發電等等，可能會更爲復雜。
結合以上幾點來看，最簡單的模式是直接利用現有網路帶寬，不需要制造和分發，用戶無門檻開始，也不需要銷售，有助於在項目早期快速擴展網路。
誠然，每個方向的項目對硬件的需求不同。但硬件關係到初始採用的摩擦。在項目早期摩擦力越小越好，隨着項目的成熟，一些摩擦力可以帶來留存和一定程度上的綁定關係。對初創團隊來說，需要把控在硬件方面的路徑選擇和資源投入，逐步漸進而不是一蹴而就。
想象一下，如果從「制造---銷售---分發---維護」都不容易，那麼除非有非常強且確定性高的激勵，用戶爲什麼要參與呢？
代幣經濟
代幣機制設計是 DePIN 項目中最具挑戰性的一環。與其他領域的項目不同，DePIN 需要在早期對網路的各個參與方進行激勵，因此需要在項目非常早期的階段推出代幣。這個話題適合新開一篇文章做一些案例研究，本文就不再展開。
團隊
團隊配比中，創始人至少需要以下背景各一名：一是曾在本領域的傳統公司工作且有豐富經驗，負責技術和產品等實際落地事項，二是加密原生，懂得代幣經濟和社區建設，區分加密用戶和非加密用戶的偏好和心智模型的異同。
其他
監管問題，例如在某些地區採集道路影像和數據顯然是十分敏感的。
小結
Crypto 在這個週期並沒有真正「破圈」的應用，似乎我們離圈外用戶的採用還遙遙無期。一些 Crypto 應用提供的短期激勵是