稳定币新纪元：YBS崛起与美元霸权终结

近期全球金融市场动荡不安，股市、债市和外汇市场遭受重创，传统法币体系面临瓦解危机。这种局面正在加速推动链上稳定币的发展，特别是非美元、非足额储备的计息稳定币(YBS)。

虽然非足额准备金稳定币仍处于理论阶段，但在资本效率的驱使下，部分准备金稳定币很可能成为市场主流。非美元稳定币也在不断尝试，但美元的全球货币地位仍然稳固。人民币出于维护工业产能和就业的考虑，短期内不会大规模国际化，取代美元将是一个漫长的过程。

目前，基于美元的足额储备链上稳定币系统正在蓬勃发展，其中蕴含着后美元时代非足额储备稳定币的雏形。

美元的发行本质上是美联储与财政部的对敲操作，通过商业银行的信贷关系放大货币乘数，形成不同层次的货币流通量。在这种模式下，美债成为全球金融定价基础，美元获得世界货币地位，代价是美国的对外逆差和各国对美元的依赖。

然而，特朗普政府的关税政策正在破坏这一循环。各国开始逃离美债市场，美元和美债逐渐变成风险资产。这种局面可能引发类似Luna-UST的死亡螺旋，只是时间跨度更长。

随着世界贸易和金融体系的割裂，反而为加密货币的全球化创造了机会。未来一段时间，全球经济体系的震荡将导致稳定币之间的激烈竞争，链上稳定币很可能成为连接割裂世界的重要纽带。

在加密货币市场中，稳定币的发行量比总市值更能反映真实情况。目前2300亿美元的稳定币中，约60%是USDT。随着部分稳定币向USDC看齐，基于链上资产的足额或超额稳定币逐渐消失，资本效率和货币乘数也大幅下降。

相比之下，BTC和ETH的价值似乎凭空而来。若将加密货币市场类比传统货币体系，BTC和ETH可视为M0，稳定币为M1，而基于质押和借贷的YBS再发行量以及DeFi生态则构成M2或M3。

Ethena的USDe是近期最成功的非法币储备稳定币之一。其对冲模式通过在中心化交易所开空头positions来平衡风险，并通过资金费率套利获取收益。然而，USDe面临的挑战是如何在保持高收益率的同时提高在交易和支付领域的采用率。

YBS的本质是一种获客成本，需要更多用户将其视为美元等价物并自行持有，而非仅仅投入质押体系。目前，YBS主要集中在DeFi领域，难以进入交易和支付场景。

随着YBS数量增多，竞争焦点仍在市场份额。只有当大多数用户将其视为稳定币而非追求高收益时，YBS才能在保持较高收益率的同时挤占USDT的使用空间。否则，如果所有用户都追求高收益，那么收益来源就会枯竭，整个系统可能演变成一个巨大的庞氏骗局。

未来，YBS的发展方向可能包括更多采用纯链上资产作为质押物，与更多DeFi协议合作形成"乐高"组合，以及探索支付产品等领域。然而，这些方向都面临着不同程度的技术和监管挑战。