算法做市的核心逻辑揭秘

在当前山寨币流动性匮乏的环境下，做市商采用看涨期权模式时的最优策略是在获得项目方代币后立即出售。这种做法引发了一个问题:如果代币价格未来上涨,做市商是否需要花费大量资金回购?

实际上,这种策略基于以下几个原因:

1. 做市商奉行delta中性策略,不持有风险头寸,追求稳定收益。

2. 看涨期权设置了最高价格上限,控制了做市商的最大风险敞口。

3. 此类做市合约通常为12-24个月,考虑到当前市场众多项目上线即巅峰的现状,能够存活超过一年的项目寥寥无几。

4. 即使项目在1-2年后币价大幅上涨,由币价波动带来的收益也足以弥补提前"卖飞"的损失。

市场背景

目前市场上常见的做市商合作模式主要有三种:

1. 租借做市机器人:项目方提供资金,做市商提供技术支持,收取固定费用和/或利润分成。

2. 主动做市:项目方提供代币,做市商提供资金做市并引导社区,主要目的是出售代币,双方按比例分成。

3. 看涨期权模式:项目方提供代币,做市商提供资金,同时获得一个看涨期权,当价格超过约定价格时可以低价行权购买。

本文将重点讨论市场最普遍的第三种模式。

看涨期权模式的典型做市条款

以下是一个delta中性做市商可能给出的项目合作条款(通常为12-24个月):

中心化交易所做市义务:

• 某交易平台:在±2%价格区间内,提供价值10万美元的买单和卖单。买卖价差控制在0.1%。
• 其他两家交易平台:在±2%区间内,各提供5万美元等值的买卖单,价差控制在0.1%。

去中心化交易所做市义务: 在某DEX上为代币提供100万美元的流动性资金池,其中50%为USDT,50%为代币。

项目方提供资源: 借给做市商300万枚代币(总供应量的2%,当前估值300万美元,全流通市值1.5亿美元)。

当前代币市价为1美元。

项目方提供的期权激励(欧式看涨期权):

• 若市价>1.25美元,可以1.25美元买入10万枚
• 若市价>1.50美元,可以1.50美元买入10万枚
• 若市价>2.00美元,可以2.00美元买入10万枚

如果市价未达到对应行权价,做市商可以选择不行权,不承担任何义务。

做市商的策略思考

核心目标与原则

1. 始终保持Delta中性:净仓位(现货+永续合约+LP+期权Delta)必须时刻接近于零,完全对冲市场价格波动风险。

2. 不承担方向性风险:盈利不依赖于代币价格的涨跌。

3. 最大化非方向性收益:利润来源于以下四个渠道: a. 中心化交易所的买卖价差 b. 去中心化交易所流动性池的交易手续费 c. 通过对冲场外期权实现的波动率套利 d. 潜在的有利资金费率

初始设置与关键第一步:对冲

这是整个策略中最关键的一步,行动由收到的资产和承担的义务决定,而非价格预测。

资产与义务盘点:

• 收到资产(同时也是负债):300万枚代币,未来需偿还
• 义务部署(库存与资金): 某交易平台做市:10万枚代币(卖单)+10万USDT(买单) 其他两家交易平台做市:10万枚代币(卖单)+10万USDT(买单) 某DEX流动性池:50万枚代币+50万USDT 合计做市库存:70万枚代币 合计做市所需USDT:70万USDT

初始净敞口计算:

• USDT资金缺口:需立即拿出70万USDT提供买单流动性
• 为获取USDT必须卖出的代币:至少70万枚
• 重新计算净敞口: 最初300万枚代币 用掉70万枚作为CEX和DEX的卖单库存 卖出70万枚换取USDT 剩余160万枚代币为真正的净多头敞口

初始对冲操作: 立即卖出总计230万枚代币,其中70万枚用于换取做市所需的70万USDT,160万枚用于对冲剩余头寸。

为何如此:

1. 满足运营需求:提供履行所有做市义务所需的美元流动性
2. 实现真正的Delta中性:不再有任何未对冲的代币敞口
3. 锁定风险:将价格波动风险完全转移,专注于从做市和波动率中盈利

动态对冲:全天候风险管理

初始对冲后,风险敞口会因做市活动和市场变化而不断变化,需要持续动态对冲。

• CEX做市对冲:买单成交时买入代币(产生多头Delta),立即在永续合约市场做空等量代币,反之亦然。通过这种方式赚取0.1%价差,同时保持Delta中性。

• DEX LP对冲:某DEX中的50万代币库存存在无常损失风险,本质上是空头Gamma头寸。模型持续计算LP的Delta(价格上涨时为负,下跌时为正),并用永续合约进行反向对冲。

期权策略:利润引擎

这是整个交易中最精妙的部分,也是超越简单做市商、实现超额利润的关键。

理解期权的价值: 我们拥有的是一个权利(三档看涨期权),具有正的Delta和正的Gamma。这意味着:

• 正Delta:价格上涨,期权价值增加
• 正Gamma:价格变动越剧烈,Delta变化速度越快,对我们越有利

对冲期权,而非持有代币: 我们不会简单等待价格达到1.25、1.50或2.00美元,而是对冲期权的Delta。

初始对冲: 使用期权定价模型计算这三档期权在当前1.00美元价格下的总Delta。假设为+40万,为保持中性,我们必须在永续合约市场额外做空40万枚代币。

Gamma Scalping: 这是"何时买卖"的动态答案。通过对冲,自然实现"高卖低买"。这个过程不断重复,我们从市场的每一次波动中"剥取"利润,赚取的是波动率的钱,而不是方向的钱。

在行权价附近的操作: 当价格接近并超过1.25美元时,第一档期权变为实值,其Delta会迅速接近1(100万)。我们的对冲空头头寸也会相应增加到接近100万枚。

行权决策: 在期权到期时,如果价格高于1.25美元,我们会行权。 操作:支付125万USDT给项目方,获得100万枚代币。立即在现货市场卖出这100万枚代币。同时平掉为对冲这部分期权而建立的100万枚永续合约空头仓位。

利润来自于行权价与市场价的差额,以及整个过程中Gamma Scalping积累的收益。

对于1.50和2.00美元的行权价,逻辑完全相同。我们不是在赌价格能否达到,而是在价格波动时,通过动态调整对冲头寸来持续获利,并在价格确实达到时,无风险地执行行权套利。

结论与操作建议

1. 初始代币处理:立即卖出230万枚代币,其中70万用于获取运营USDT,160万用于对冲剩余头寸。绝不持有任何未对冲的代币头寸。

2. 价格<1.25美元:不主动买卖任何非对冲性质的代币。持续进行CEX做市、DEX LP对冲和期权Gamma Scalping。利润来源于价差、费用和波动率。

3. 价格>1.25美元(及后续行权价):当价格显著高于行权价时,我们的对冲引擎已经为我们建立了相应的空头头寸。行权变成一个无风险的交割流程:用低价从项目方买入代币,立即在市场高价卖出,同时平掉对冲仓位。

这个策略将一个看似复杂的做市协议,分解成了一系列可量化、可对冲、可盈利的风险中性操作。做市商的成功不依赖于市场预测,而是依赖于卓越的风险管理能力和技术执行力。

做市商一开始"卖"代币、开空仓是在这个机制和算法下的局部最优解,而非对项目有意见或"故意"砸盘。这是衡量利弊后的理性选择,而非恶意行为。

市场是残酷的,看似最好、风险最小的交易,往往都是精密计算的结果。当你看不清风险点时,你就是风险点。

愿我们始终保持敬畏市场算法的心态。